锦江股份(600754)：维也纳收入利润双增 中端扩张方向不改

事件：近日公司发布2019年半年度报告，报告期内实现营业收入71.43亿元，同比增长2.93%；归属于上市公司股东的净利润5.68亿元，同比增长12.78%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润3.58亿元，同比增长13.48%；基本每股收益0.59元。

    投资要点：

    收入增速放缓，加盟扩张步伐持续。截至2019年6月30日，已经开业的酒店合计达到7849家，其中中端酒店占比37.05%，已经开业的酒店客房总数达到779532间，中端客房数占比45.58%。报告期内新开业酒店660家，开业退出酒店254家，净增开业酒店406家，其中直营酒店减少15家，加盟酒店增加421家。1）报告期内大陆境内酒店业务实现营业收入50.65亿元，同比增长4.49%，其中持续加盟费收入大幅增长18.93%，达6.69亿元；2）大陆境外酒店业务实现营收2.57亿欧元，同比下降0.08%，受法国境内的游行集会等相关事件的影响，以及上年同期法国因未来所适用的企业所得税税率的下调对所得税费用的影响等所致（去年同期法国卢浮因税收调整影响损益5668.5万元人民币），实现归属于母公司所有者的净利润750万欧元，比上年同期下降50.27%。；3）食品及餐饮业务实现营收1.17亿元，比上年同期增长2.78%，受肯德基投资收益增加的带动，归属于食品及餐饮业务分部的净利润1.39亿元，比上年同期增长4.12%。

    大陆境内：结构调整支撑平均房价。境内整体有限服务型酒店的平均房价为207.4元/间，同比增长6.02%，我们认为主要是由于中端酒店占比提升带来的拉动，出租率为73.35%，较去年同期下降3.89个百分点，RevPAR为152.13元/间，同比增长0.68%。1）中端酒店：平均房价260.62元/+0.26%；出租率76.59%/-4.19pct；RevPAR为199.61元/-4.94%。2）经济型酒店：平均房价158.96元/+0.06%；出租率70.63%/-4.73pct；RevPAR为112.27元/-4.94%。受宏观经济形势的影响，出租率下滑的态势持续，平均房价上涨的动力不足，结构调整成为未来短中期支撑整体RevPAR维稳的主要力量。

    大陆境外：平均房价逆转，中端RevPAR 大幅提升。境外整体有限服务型酒店的平均房价一改去年同期持续下滑的态势，今年上半年为56.56 欧元/间，同比增长2.02%，出租率为63.6%，较去年同期提升0.52 个百分点，RevPAR 为35.97 欧元/间，同比增长2.86%。1）中端酒店：平均房价64.98欧元/+2.7%；出租率57.73%/+3.0pct；RevPAR 为37.51 欧元/+8.32%。2）经济型酒店：平均房价53.53 欧元/+1.77%；出租率66.01%/-0.76pct；RevPAR为35.34 欧元/+0.63%。大陆境外的酒店共有289 家，主要以欧洲为主（287家），其中位于法国的就有197 家。上半年虽然受到了法国游行集会等相关事件的影响，但出租率和平均房价表现依旧有所回温，尤其是中端酒店，出租率和平均房价均实现提升，带来RevPAR 高增，我们认为这和上半年国内赴欧游高增的趋势相关。如果剔除掉去年同期法国税收调整带来的损益5668.5 万的影响，今年上半年较去年同期的归母净利润或持平，差距不大。

    维也纳收入利润双增，铂涛归母净利润贡献达2.9 亿元。上半年，维也纳实现营业收入14.68 亿元，同比增长15.65%，归属于母公司的净利润1.37 亿元，较去年同期增长14.6%，较去年同期虽然增速放缓，但是相较于经济型酒店，盈利能力依旧较强。铂涛上半年实现营业收入20.75亿元，同比增长3.27%，归属于母公司的净利润2.9 亿元，较去年同期大幅增长118.16%。今年1 月份，公司完成对铂涛集团3.5%股权的交割，交割完成后公司现持有铂涛集团96.5%的股权。经济型酒店锦江之星、时尚之旅的收入端和利润端均出现了下滑，归母净利润下滑幅度超过30%。

    维持“推荐”评级：目前酒店板块新增供给持续放缓，进入存量竞争时代，未来中端酒店依然是发展的主要方向。我们预计公司2019 年至2021 年的EPS分别为1.28 元、1.53 元和1.77 元，对应当前股价PE 分别为18.7 倍、15.7倍和13.6 倍。

    风险提示：中端酒店拓展不及预期的风险、宏观经济下行风险。