环保2019年中报总结:下滑企稳 运营类资产表现出众

类别:行业 机构:国盛证券有限责任公司 研究员:杨心成 日期:2019-09-03

2019H1 业绩下滑企稳,运营类业绩表现亮眼。环保行业2019H1 营业收入增速为9.9%(-6.5pct),归母净利润增速为-4.4%(-11.9pct),相比2018年的-24.5%降幅缩窄,行业业绩下滑企稳,且运营类公司(固废、水务、供热等)表现出众,受益于在手项目的不断投产,以及部分公用产品的单价提升,业绩持续高增长,成长性不断兑现,且现金流较好,而工程类企业(水处理、节能等)受经营杠杆及政府购买力下降影响,业绩继续下降。

    毛利率继续下行,净利率下滑企稳。2019H1 环保行业整体毛利率为28.0%(-2.3pct),下跌与原材料、人工、环保成本上升有关;期间费用率为12.8%(-1.9pct),管理费用率、销售费用率、财务费用率分别为6.2%(-2.4pct)、2.7%(+0.2pct)、3.9%(+0.2pct);净利率为11.5%(-1.8pct),相比2018 年底的9.6%有所回升,盈利能力下滑企稳。

    经营性现金流大幅提升,资产负债率创新高。环保板块2019H1 经营性现金流净额为59.5 亿元(+94.8 亿元),主要是上半年公司多采取更积极的回款策略,催款有效,注重经营性现金流增长。近年来PPP 模式兴起,企业杠杆加大,2019H1 环保行业资产负债率为57.4%(+3.5pct),创五年新高,往后看垫资驱动模式难以为继,高杠杆撬动业绩时代已过。

    子板块差异明显,监测、固废高增长,水务稳健。营收增速表现依次为:固废(38.9%)、监测检测(19.3%)、水务运营(16.8%)、大气(12.4%)、水处理(-6.7%)、节能(-41.8%);归母净利润增速表现依次为:监测检测(30.2%)、固废(21.3%)、水务运营(10.7%)、大气(-26.6%)、水处理(-34.7%)、节能(-76.9%)。监测板块受益于环境管理事权上收、督察趋严,监测设备需求旺盛;固废及水务板块受益于在手垃圾焚烧、污水处理等在手产能投放,业绩持续高增长;而前期信用扩张过猛的水处理、节能板块不仅业绩惨淡,部分公司甚至难以日常经营,行业出清。

    分化加深,优质运营类公司表现出众。近半年融资好转,环保行业整体有所改善,虽业绩仍在下滑,但优质的公司表现出众,特别是运营类公司业绩增长依旧强劲,我们认为过去牺牲资产负债表换取利润增长的模式已难以为继,受工程类公司拖累行业整体估值低迷,持仓亦为历史低点。未来建议关注运营板块,受外部环境影响较小,公用需求刚性强,优质资产提供稳定现金流,业绩兼具成长性与确定性,估值修复可期,具体可关注①垃圾焚烧公司,投产大年降至,处理费回升,推荐业绩稳健优异、管理优秀、储能充足的瀚蓝环境;②水务公司,低估值,高股息,推荐业绩持续高成长的洪城水业;③高景气度、现金流较好的公司,推荐深圳新星,四氟铝酸钾打开节电大市场,下游电解铝厂应用不断验证;④环境监测,推荐龙头聚光科技,市占率高,下半年订单释放可期。

    风险提示:环保政策及督查力度不及预期、融资信用及客户支付能力风险、细分领域市场竞争加剧