云铝股份(000807)2019年中报点评:电解铝涨氧化铝跌致盈利双向修复 低成本新产能不断释放带动业绩成长

类别:公司 机构:华创证券有限责任公司 研究员:任志强/王保庆 日期:2019-09-03

事项:

    2019 年8 月28 日,公司发布2019 年半年度报告,2019 年上半年公司实现营业收入108.45 亿元,同比增加3.4%;归属净利润1.61 亿元,同比增加233%;扣非后净利润0.94 亿元,同比增加151.2%。2019 年第二季度,公司实现营业收入57.72 亿元,环比增加13.8%;归属净利润1.16 亿元,环比增加75.8%;扣非后净利润为0.86 亿元,环比增加9.75 倍。

    评论:

    2019 年上半年业绩基本符合预期。上半年归属净利润1.61 亿元略低于此前预告的1.62 亿元,基本符合预期。1)氧化铝板块:量:产量73(+12)万吨。价:

    市场价2,784(-115)元/吨,内部销售为2,346(+819)元/吨。单位生产成本:1,967(+679)元/吨。归属净利润1.08(+0.81)亿元。2)电解铝板块:量:86.59(+9.86)万吨。价:市场价格13,827(-534)元/吨。假设其他业务无利润,则归属净利润为0.53 亿元。

    电解铝涨氧化铝跌致业绩双向修复、下半年业绩高增长可期。1)氧化铝板块:

    量:预计79(+0.2)万吨。价:假设下半年均价为最新市场价2,465 元/吨,较上半年均价低319 元/吨。单位成本假设与上半年持平。则归属净利润为-0.08亿元。2)电解铝板块:量:预计原铝约103(+18.73)万吨。价:假设下半年均价为最新市场价14,340 元/吨,较上半年均价高513 元/吨。单位成本:氧化铝下跌,可降低542 元/吨。新投电费为0.28 元/度,导致单位成本下降65元/吨。可知吨毛利环比增加1,061 元/吨,毛利增厚10.93 亿元,归属净利润按照净利润的81.5%计算,预计为8.1 亿元。3)铝加工板块:简单假设亏1.07亿元。

    低成本新产能不断投放、尽享云南水电铝优势。目前,公司拥有电解铝产能210 万吨,2019 年产量预计189.59(+28.59)万吨。仍有海鑫35 万吨和溢鑫25 万吨产能在建,新建产能电价为0.28 元/度,其中从山西华圣购买的19 万吨电费可优惠至0.25 元/度。公司已成为中铝旗下公司,中铝拥有大量电解产能指标。未来公司凭借云南水电电价优势,有望成为中铝电解铝指标的主要承接方,产能望持续提升。

    盈利预测、估值及投资评级。基于2019 年/2020 年/2021 年电解铝价格均为1.4万元/吨,氧化铝价格均为2,625 元/吨,电解铝产量分别为190/208/267(万吨),氧化铝产量均为150 万吨等假设,我们预测2019 年/2020 年/2021 年的归属净利润分别为8.64/9.31/12.88(亿元),EPS 分别为0.33/0.36/0.49(元/股)。对应9月2 日收盘价5.04 元,PE 分别为15/14/10(倍)。参考申万铝行业PE(2019年预测)23 倍的估值,给予公司20 倍的估值,目标价“6.6”元。首次覆盖,给予公司“强推”评级。

    风险提示:云南省电费调整、氧化铝涨价超预期、电解铝跌价超预期。