索菲亚(002572)：品类拓展+渠道扩张 定制家具增长稳健

事件：近期公司发布了2019年半年度报告，上半年公司实现营业收入31.42亿元，同比增长5.17%；实现归属于上市公司股东的净利润3.91亿元，同比增长5.96%。

    投资要点：

    定制家具增长稳健，客单价稳步提升。报告期索菲亚定制家具（含OEM家具家品）实现收入27.29亿元，同比增速3.56%，其中二季度同比上期增长11.62%，表现较好。首先客单价稳步提升，上半年实现客单价10926元/单（出厂口径，不含司米橱柜），同比增长5.68%；其次在渠道上和门店上进行优化升级，在2019年上半年重装升级超过299家门店，淘汰了约30位经销商，新增80位经销商，开设专卖店2646家（不含20m2-60m2的超市店约166家）；此外大宗业务发展较快，渠道销售占比达到10.84%，较去年同期增长了1.7个百分点。上半年公司不断丰富产品线，新品丰富了现有索菲亚产品风格体系，已经达到17种个性化风格，涵盖大部分主流消费群体的需求。其中轻奢系列一经推广后，迅速获得热销，高端品带来的高毛利、高品牌溢价会在未来的行业复苏中表现更为突出。

    整体橱柜和定制木门业务亏损幅度收窄。作为大家居战略中的重要布局，整体出橱柜和定制木门业务近年来成为公司发展的主要方向之一，截止2019年6月30日，司米橱柜拥有经销商809家（其中80%以上都是跟索菲亚重叠的经销商），独立的司米专卖店达837家。随着收入的增长和经营管理的改善，司米橱柜报告期内实现收入3.12亿元，同比增长12.35%，净利润亏损1224万元，同比减亏42.9%。定制木门索菲亚木门独立店达149家（不含在装修店面46家）、经销商逾500家（基本上都与索菲亚的经销商重合），华鹤品牌定制木门门店逾150家，经销商139家。公司将木门产品出样融入更多的索菲亚门店，本报告期木门实现净利润-2085.31万元，同比减亏22.10%。经营层面已经可以看到这两块业务的亏损幅度在不断收窄，随着更多专卖店的开业和收入规模的扩大，未来将会成为业绩新的增长点。

    大家居店开店速度加快，全年目标150 家。大家居店占地规模超过1000平方，前期投入成本高，但是整合了衣柜、橱柜、木门、窗帘、地板等不同产品，覆盖了公司旗下不同产品线的所有品类，帮助消费者实现一站式购物，对于订单转化和客单价的提升有积极作用。大店模式经过两年运营已被证明有效，目前各地经销商踊跃开出，长期目标是每个城市至少一个大店，实现真正的大家居。2019 年上半年经销商纷纷加快了开大店的速度，截止2019年6 月底开出了176 家大家居店，今年上半年净开业了78 家，2019 年下半年开店速度还会提速，全年预期将会实现150 家。

    柔性化生产和数字化平台建设不断提升效率。公司目前在全国已投产的生产基地有7 处，初步完成全国工业布局，并且已经在全国生产基地实施柔性化生产，意在解决个性化定制与规模化生产的矛盾。今年上半年，工厂的平均交货周期（指确图订单下到工厂直到货物生产完毕可安排物流的期间）为7 天~12 左右，首次打破定制行业普遍面临的行业瓶颈之一-产能瓶颈。自动化、信息化和智能化的优势进一步凸显，板材利用率大幅提升，2019 年上半年度公司的板材利用率已接近84%，成功实现成本的压缩。

    维持“推荐”评级。我们预计公司2019年至2021年的EPS分别为1.14元、1.23元和1.40元，对应当前股价PE分别为15.6倍、14.5倍和12.7倍。

    风险提示：原材料价格上涨的风险、房地产行业宏观调控带来的风险。