广深铁路(601333):长期股东回报提升难度较大

类别:公司 机构:国泰君安证券股份有限公司 研究员:皇甫晓晗/郑武 日期:2019-09-03

本报告导读:

    广深铁路是中国铁路客运优质资产,但受制于铁路客运的长期属性,股东回报率或将长期处于低位。土地变现与提价时点具有不确定性,若发生将带来短期业绩提升。

    投资要点:

    首次覆盖,评级“中性”。广深铁路拥有中国铁路客运优质资产,但受制于行业长期价格限制与人力成本上行, ROE 低于社会平均回报。提价与土地变现若发生,将大幅提升公司业绩,但难以改变行业的长期属性。预计2019-21 年EPS 为0.19/0.16/0.19 元,按照2019年15 倍PE 与0.8 倍PB 估值的平均值,目标价3.09 元,评级中性。

    若要ROE 达到社会平均回报,提价幅度需达到50%。广深铁路所经营的广州至坪石段普客列车自1995 年来从未提价,这是抑制公司股东回报的重要因素。按2018 年数据静态测算,提价10%则净利润增长40%;提价50%,则净利润增长200%,ROE 达到8%的社会平均回报。提价与否、幅度高低、节奏快慢难以用商业逻辑推导,取决于政府对普客业务的定位与价格思路。

    土地变现部分可期,价值集中于广州、深圳市内地段。公司拥有的土地使用权面积超过1000 万平方米,铁路沿线用地为主。广州、深圳市内地段具有较大开发价值。目前公司拟交储广州东石牌旧货场3.71 万平米土地的使用权,预计产生净利润5.05 亿元。广州东货场土地综合开发前期项目正在进行中。深圳沿线土地尚未有明确规划。

    人力成本成为经营效率提升的重要难题。铁路客运人力密集,广深铁路人力成本现金流出是税前利润的7 倍。这意味着,只要人力成本上升1.4 个百分点,就可以吞噬掉企业经营改善带来的10%的利润增长。人力成本的上升,既需要公司不断提升运营效率,也需通过提价或政府补贴来对冲。

    风险因素。土地交储进程未必能够于19 年完成;经济波动影响需求