申万宏源(000166)中报点评:资本补充助推公司“投资+投行”转型

类别:公司 机构:安信证券股份有限公司 研究员:张经纬/蒋中煜 日期:2019-09-02

事件:据公司中报,2019H 公司实现营业收入105 亿元(YoY+73%),归母净利润32 亿元(YoY+55%),未年化加权平均ROE 为4.2%(YoY+0.74pcts)。我们认为公司投资亮点有:(1)资本补充助推投资与做市业务快速发展。公司经过多次融资后净资本升至606 亿元,公司在自营、期货期权业务等方面取得了明显的业绩增长,本金投资加速发展;(2)信用交易业务调结构清风险,杠杆率有提升空间。上半年公司对于股权质押业务进行规模压缩和结构优化,杠杆率由4.1 倍降至3.7 倍,随着资本补充完成和风险调整到位,公司有能力提升杠杆发展相对优势的重资产业务。

    资本补充助推投资与做市业务快速发展,信用交易业务清风险。2018 年以来公司陆续完成A 股增发和H 股上市,分别募资120 亿元和90 亿,资本实力大幅提升助推公司投资与做市业务的快速发展。(1)自营业务驱动增长,衍生品做市快速发展。

    2019H 公司自营收益28.6 亿元(YoY+37%),权益做市类资产配置比重提升,自营权益类证券及其衍生品/净资本由年初的20.3%升至25.6%,主要为做市类资产大幅提升(协会数据表明申万宏源上半年新增期权本金720 亿元,排名行业第三)。(2)多元本金投资格局,打造“投资+投行”特色。子公司宏源汇智积极推进夹层投资、城市更新项目、债转股项目、医疗产业基金项目、省级新旧动能转换基金项目等业务;申万创新投重点推动股权投资及科创板跟投、金融产品投资、不动产基金的投资布局。我们认为未来投资与投行的联动是综合类券商的发展趋势之一,公司在这方面具有资金优势和较为成熟的业务经验。(3)信用交易业务清风险。截至2019 年6 月末公司两融业务期末余额483 亿元,市占率降至5.3%(2018A:5.65%);股票质押式回购资产余额323 亿元,较年初下降26%;累计信用减值损失计提2.7 亿元,其中买入返售计提1.9 亿元,融出资金计提1.1 亿元,应收账款减值冲回0.9 亿元。

    轻资产业务稳步转型发展。(1)经纪业务推进转型。2019H 经纪业务净收入21 亿元(YoY+12%,行业+22%),公司进一步加强财富管理转型和网点优化布局,提高机构客户综合金融服务质量,席位租赁业务市占率4.4%,同时公司于7 月获得证券投资基金托管资格。(2)债券类投行抓住机遇。2019H 投行业务净收入5.4 亿元(YoY+33%,行业+22%),业绩增长主要来自债券类投行业务,企业债和公司债主承销规模分别为57 亿元和187 亿元,同比增长%/%。(3)资管收入受政策影响,主动规模行业领先。受资管新规影响,2019H 资管业务净收入5.5 亿元(YoY-24%,行业-8%)。6 月末公司资产管理业务规模6043 亿元,较年初下降10%,主动管理月均规模1430 亿元,行业排名第6。参股子公司富国基金管理资产规模5197 亿元,较年初增长20%,控股申万菱信部分指数基金排名领先。

    投资建议:买入-A 投资评级,我们预计公司 2019-2021 年的 EPS 为0.23 元、0.25 元和0.28 元,6 个月目标价6 元,对应估值1.6xPB。

    风险提示:自营投资风险/经营风险/