厦门空港(600897)：内生增长受限 预期分红率降低 下调至中性

投资建议

    我们下调厦门空港评级至中性，并相应下调目标价至20 元，对应2019 年和2020 年11.2 倍和10.7 倍市盈率。理由如下：

    2019 年上半年收入增长仅2.5%，低于我们的预期，主要因为1）2019 年上半年，公司起降架次同比仅上涨0.5%，为近10年以来最低增速。厦门空港当前仅有一条跑道和两个航站楼，产能已经接近饱和，且考虑民航局当前仍然在执行严格的“控总量、调结构 ”政策，由于公司尚未给出未来2-3 年内大型资本开支计划以补充地面保障资源，我们预计未来公司内生增长将受制于跑道产能瓶颈；2）对收入贡献较高的国际线（含地区线）旅客吞吐量同比出现下降。

    我们预期未来三年分红率降低至30%，分红收益率不再具备吸引力。我们此前很重要的一个推荐公司的逻辑是公司的高分红收益率。虽然公司内生增长较慢，但2016-2018 年，公司分红率均为75%，对应分红收益率约为5%左右，具备吸引力。2019-2021 年，根据公司股东回报计划，公司每年度以现金方式分配的利润不少于当年实现的归母可供分配利润的30%。我们预期未来三年分红收益率降至30%左右，当前股价对应的2019 年的分红收益率仅为2.5%，不再具备吸引力。

    台湾自由行受限，我们估计对公司下半年运营或有负面影响。

    根据CAPA 数据，台湾占厦门空港国际及地区线运力（座位数口径）比重约13%，排名第一。此前，文化和旅游部宣布自8 月1 日起暂停47 个城市大陆居民赴台个人游试点，我们估计台湾自由行受限将对公司下半年生产量带来负面影响。

    我们与市场的最大不同？我们认为公司在未来2-3 年内的内生增速都将放缓，未来厦门空港定位存在不确定性。

    潜在催化剂：受台湾行政策变化，公司内生增速或进一步放缓。

    盈利预测与估值

    公司当前股价对应2019/2020 年12.6/12 倍P/E。考虑公司内生增速放缓，我们下调2019、2020 年盈利预测6.6%/6.1%至5.3/5.56亿元，下调评级至中性，下调目标价24.5%至20 元人民币，对应2019/2020 年11.2/10.7 倍P/E 率，较当前股价有10.7%的下行空间。

    风险

    航空需求不及预期；公司未来定位存在较大不确定性；国际线增长不及预期。