中国长城(000066)2019年半年报业绩点评：公司主业经营明显好转 信息安全整机业务营收毛利率大增 产能备足等待放量

　　事件

    　　中国长城8 月30 日发布2019 年中报业绩报告称，报告期内，公司实现营业收入43.30 亿元，同比增加4.67%；实现归母净利润1.43 亿元，同比减少42.82%，原因是去年同期公司出售金融资产取得了投资收益2.87 亿元；实现扣非归母净利润7,463.48 万元，去年同期-970.29 万元，同比增长869.20%。

    　　简评

    　　信息安全整机业务营收较快增长，验证国产整机开始放量，而毛利率大幅提升超出市场预期。整体来看，公司主业经营明显好转加强，公司研发费用同比增加1.02 亿元，还原后公司扣非归母净利润达到1.77 亿元，大幅扭亏转正。从上半年三大主营业务情况来看，信息安全整机业务最为亮眼，营收同比增长42.41%，我们认为主要原因是今年上半年在自主可控规模化应用带动下，国产整机出货开始放量，佐证是公司自主可控整机和服务器的开展载体——子公司长城信安2019H1 实现收入3.53 亿元，相比于去2018H1 的1992 万元和2018 年全年的1.27 亿元都有数倍级的增长，实现净利润4551 万元，盈利能力改善明显。另一方面，信息安全整机业务毛利率高达29.66%，远超出市场预期，市场一般预期整机业务的毛利率在15-20%，考虑到明年国产整机市场总量预计将10 倍增长，营收和利润均将全面爆发。高新电子业务毛利率也增加了8.32 个百分点，主要是营业成本同比明显降低。

    　　公司信息安全整机研发加速明显，国产整机产能已达到200 万台/年，处于国内领先，整机产能已不是瓶颈。公司持续加大研发投入，基于飞腾平台的终端和服务器产品性能保持行业内领先，FT-2000+/64 核高端服务器产品已实现批量供货， 新四核FT-2000/4 系列产品正加速研发，我们预计明年将大规模量产使用，服务器架构设计能力、软件开发能力、产品工程化能力得到有效提升。启动基于PK 体系的数据中心建设，加快与合作伙伴的适配进程，进一步提升解决方案和信息服务能力。产能方面，公司已全面具备了自主安全整机和服务器从设计、研发、验证到生产的能力，整机产能达200 万台/年，生产直通率为97.2%，开箱合格率稳定在98%以上。公司正在推动多个省份的自主安全整机投资项目，抢占当地市场，继续提升产能。

    　　公司拟收购35%股权的天津飞腾公司是自主CPU 芯片领军企业，产品系列全、性能指标优，整体水平达到国内领先、国际先进。天津飞腾成立于2014 年，先后推出多款国产高性能CPU，包括应用于入门级服务器的FT-1500A/16、桌面终端的FT-1500A/4、应用于高端服务器的FT-2000+/64、应用于嵌入式工控的FT-2000A/2 等产品。天津飞腾近期研发成功的新一代四核桌面处理器FT-2000/4，该芯片采用16nm 制程，主频达到2.7GHz，实测性能达到2016 年Intel 主流桌面CPU 性能水平，功耗仅10w。整体而言，飞腾CPU 系列芯片产品多项指标目前已在各自对应的领域处于国内领先、国际先进。我们预计天津飞腾今年营收8-10 亿元，明年有望达到40亿元，公司估值大幅提升。

    　　盈利预测与投资评级

    　　我们认为，随着天津飞腾即将注入中国长城，自主安全应用推进即将爆发，自主整机销售放量，预计公司经营业绩在未来三年有望实现高速增长。考虑2019、2020 年公司物业销售收入将分别带来6 亿元左右净利润，我们预计公司2019 年至2021 年的归母净利润分别为12.4、16.8、18.8 亿元，相应19 年至20 年EPS 分别为0.42、0.57、0.64 元，对应当前股价PE 分别为25、19、17 倍，公司作为自主CPU 核心标的和自主整机主要供应商，稀缺性明显，维持买入评级。

    　　风险与提示：自主安全应用推进不及预期，天津飞腾芯片量产不及预期、公司自主整机投产不及预期。