杭萧钢构(600477)：技术转让业务继续拖累业绩 传统钢结构业务表现强劲

上半年业绩基本符合预期

    杭萧钢构公布2019 上半年业绩：收入26.8 亿元，同比增长8.5%，归母净利润2.1 亿元，同比下滑41.6%；其中二季度实现收入15.0亿元，同比减少6.1%，归母净利润1.1 亿元，同比减少49.8%。业绩基本符合我们的预期。

    上半年公司毛利率同比降低8.6ppt 至19.8%，主要因高毛利率的技术转让业务收入占比下降；四项期间费用率合计同比微升0.3ppt，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.5ppt/-0.3ppt/+0.2ppt/-0.1ppt；有效税率同比降低9.2ppt 至7.5%；上半年公司实现净利率7.7%，同比降低6.6ppt。

    1H19 公司经营现金净流入同比基本持平于3.7 亿元（同比微降2.5%）；投资现金净流出同比收窄35.5%至2.1 亿元，主要因构建在建工程支出减少。

    发展趋势

    下半年技术转让业务或将继续拖累公司业绩。上半年公司技术转让业务新签订单1.1 亿元，同比下滑81.3%；下半年至今公司仅签订一项技术转让合同，涉及资源使用费3,500 万元，而去年下半年签约7 单，涉及资源使用费2.45 亿元。我们预计下半年公司技术转让业务仍面临一定压力，或将继续对公司整体业绩形成拖累。

    传统钢结构主业表现强劲。上半年公司主营业务收入同比增长34.9%，毛利率同比提高6.1ppt，带动毛利润大幅增长117.6%，表现强劲。上半年公司传统钢结构业务新签订单47.3 亿元，同比增长19.6%，增速虽较2018 全年（+54.8%）有所下降但仍保持较高水平。我们预计2018 年以来强劲的新签订单有望带动公司钢结构业务收入延续较快增长。

    盈利预测与估值

    我们维持2019/2020 年净利润预测不变。当前股价对应2019/2020年15.6x/15.0x P/E。因行业估值中枢下移，下调目标价25%至2.85元，对应15.0 倍2020 年市盈率，与当前股价基本持平。

    风险

    钢价超预期大幅上行。