智飞生物(300122)：业绩持续高增长 研发进展顺利

　　投资要点：

    公司业绩符合预期。公司2019 上半年实现营业收入50.39亿元，同比增长143.19%；归属于上市公司股东净利润 11.47亿元，同比增长68.08%；扣非后归属于上市公司股东净利润11.77 亿元，同比增长71.85%，对应EPS 0.72 元。其中，其中Q2 单季营收27.45 亿元，同比增长122.54%；归属于上市公司股东净利润6.45 亿元，同比增长52.55%。公司业绩保持高增长，符合预期。

    三联苗受再注册影响增速短期放缓。公司自主产品二类苗共计实现营收5.75 亿元，同比增长2.01%；核心子公司智飞绿竹实现净利润2.06 亿元，同比增长-18.72%，主要是加大研发投入所致；报告期内，公司三联苗批签发量达到298.64 万支，同比增长6.82%，预计实际销量在220 万支左右；因AC-Hib疫苗再注册申请尚未获批而暂停生产，公司现有存货有限，三连苗批签发量增长较为平缓。合理乐观预计公司三联苗在年内有望获得再注册批件，公司新的冻干剂型三联苗即将申报生产有望于2020 年正式获批上市，届时产品全面升级，有望显著增厚公司利润。

    九价HPV 疫苗持续快速放量。报告期内，公司代理的二类苗实现营收44.23 亿元，同比增长200.98%；毛利率为33.98%，同比下降11.26%，主要系较低毛利率的九价疫苗占比提升所致。报告期内，公司四价HPV 疫苗批签发量达282 万支（+7.56%），九价HPV 疫苗批签发量达118 万支，二者合计实现销量预计在300 万支左右，当前HPV 疫苗仍处于供不应求状态，九价HPV 疫苗持续放量，九价HPV 疫苗单价和毛利更高，对公司利润增厚更为明显。报告期内，五价轮状疫苗批签发量达174 万支，销售情况良好，下半年有望进一步放量。公司代理产品贡献收入占比接近90%，利润占比接近80%，代理产品市场需求旺盛，随着销售队伍的扩充及消费渠道的下沉，代理二类苗将持续推动公司业绩保持高增长。

    销售费用增加，研发进展顺利。报告期内，公司销售费用为4.39 亿元（+49.40%），销售费用率为8.72%（-5.48pp），主要系销售团队的扩充和推广力度的加大。2019 上半年，公司研发投入为1.02 亿元，同比增长105.53%，研发力度持续加大。报告期内，重组结核杆菌融合蛋白（EC）和母牛分枝杆菌疫苗（结核感染人群用）两项产品已完成临床研究现场核查和CDE 药品审评专家咨询会，正在申请药品上市许可，两项产品预计均可在下半年获批。报告期内，肠道病毒71 型灭活疫苗和四价重组诺如病毒疫苗均获得临床试验通知书，公司在研品种持续丰富。

    盈利预测：我们预测公司2019-2021 年实现归属于母公司净利润分别为25.59 亿元、34.30 亿元、42.02 亿元，对应 EPS分别为1.60 元、2.14 元、2.63 元，当前股价对应 PE 分别为29.9/22.3/18.2 倍，维持“推荐”评级。

    风险提示：三联苗恢复生产不及预期的风险；核心产品销售不达预期的风险；新产品获批进度不达预期的风险；疫苗行业安全性风险等。