龙马环卫(603686)中报点评:二季度业绩改善明显 估值有望持续回升

类别:公司 机构:中原证券股份有限公司 研究员:唐俊男 日期:2019-09-02

事件:

    公司发布19 年中期报告,上半年公司实现营业总收入19.10 亿元,同比增长18.80%;归属于上市公司股东的净利润1.23 亿元,同比下滑9.11个百分点;经营活动产生的现金流量净额-2.32 亿元,流出幅度同比大幅度收窄;加权平均净资产收益率5.19 个百分点,同比下滑0.97 个百分点;基本每股收益0.41 元。中期拟以资本公积转增股本,每10 股转增4 股。

    点评:

    二季度业绩有所改善。19 年上半年公司出现增收不增利的情形,主要受业务结构的变化和期间费用率的提升影响。值得关注的是,19 年2季度公司的经营业绩出现改善,其中,单季度实现营业收入10.46 亿元,同比增长24.50%;单季度净利润0.75 亿元,同比增长20.30%。相对于1 季度,2 季度公司的环卫装备销售收入和毛利率均有所改善;环卫服务收入增速提高,盈利能力有所提升。公司业绩拐点逐渐显现。

    环卫装备市场恢复性增长,公司装备业务预期好转。受汽车底盘升级换代影响,2018 年我国环卫车的产量为106986 辆,同比下滑了19.84%,下滑幅度比较明显。市场一度担心环卫车辆市场是否已经进入下行阶段。而据中国汽车技术研究中心的数据,19 年上半年,我国环卫车辆总产量6.6 万辆,同比增长52.75%,其中,环卫清洁车辆和垃圾收转运车辆产量分别同比增长33%、45.08%。市场重回升势。而公司19 年上半年实现环卫车辆产量4104 台,同比增长3.48%;销量3859 台,同比下降4.74%。产销数据稍弱于行业数据,预计与公司产品定位于中高端有关。在农村环境整治和生活垃圾分类带来新增需求,以及原有车辆的更新换代需求背景下,环卫装备市场规模有望保持平稳增长。目前公司环卫创新产品和中高端作业车型市占率9.47%,位居行业前列。 预计下半年公司加大新能源环卫装备的研发和推广力度,并受益于垃圾分类处置所带来的收转运装备、渗滤液处理装备新增需求。

    环卫服务市场开拓迅猛,预期全年收入高增。公司的环卫服务业务构成最主要的增长动力。19 年上半年公司的环卫服务业务收入7.69 亿元,同比增长74.80%,主营业务占比40.65%。值得关注的有两点:其一,公司市场开拓力度和收入兑现力度较强。公司在上半年新增29 个环卫服务项目,新签合同总金额70.01 亿元,位居国内首位。并且公司中标垃圾分类项目11 个,总金额2015.37 万元。截至8 月27 日,公司在手环卫服务项目年化合同金额21.56 亿元,累计合同总额226 亿元。 其二,环卫服务业务毛利率同比回升0.55 个百分点,达到20.09%。环卫服务项目在项目开展初期运营成本偏高,后续成熟有利于毛利率回升。公司在手环卫服务项目众多,运营经营较为丰富,并且智慧环卫系统的运用有利于实现资源合理利用,降低运营成本。预计19 年下半年,公司环卫服务业务收入仍将保持高增。

    市场开拓力度增强,费用增长较快。影响公司上半年净利润增速的重要因素为费用增长较快。其中,销售费用1.69 亿元,同比增长43.24%;管理费用0.93 亿元,同比增长49.39%;财务费用283.81 万元,同比转正;研发费用2952.95 万元,同比增长38.57%。公司销售费用增长较快主要系销售人员工资和福利、营销服务费及广告宣传费增加较快所致。预计这与环卫装备市场竞争激烈以及环卫服务业务的急剧开拓有关。管理费用的增长主要受环卫服务项目增多,所支付的管理人员工资和福利增加影响。预计下半年公司费用增速很难明显降低。

    应收账款绝对额较高,但经营活动现金流明显改善。公司应收账款持续增长,且占比较高成为影响资产负债表稳健性和盈利质量的关键因素。截至19 年6 月30 日,公司账面应收账款余额20.03 亿元,计提坏账准备1.65 亿元,账面价值18.38 亿元。其中,当期计提坏账准备2971.08 万元。值得注意的是,公司在上半年将应收账款的回笼作为重点工作之一,结果是销售商品、提供劳务收到的现金/营收明显提升。尤其是2 季度,公司的经营活动产生的现金流量净额0.59 亿元,同比显著改善。下半年公司继续加强货款回收,有利于提升盈利质量。

    核心人员薪酬考核与业绩挂钩,有利于激发企业活力。公司公布的董事、监事和核心关键人员薪酬考核议案显示,除独立董事以外,其他董事与核心关键人员参与公司薪酬考核,直接与当年的营收挂钩,分段计提固定薪酬总额。并且,公司拟计提业绩激励基金用于员工持股计划,用于形成长效激励。

    维持公司“增持”投资评级。暂时不考虑后续资本公积转增股本影响,预计公司19、20 年全面摊薄EPS 分别为0.91 元、1.08 元,按照8 月27 日16.46 元/股收盘价计算,对应PE 分别为18.2 和15.2 倍。考虑环卫服务业务的快速开拓以及装备业务的改善,维持公司“增持”投资评级。

    风险提示:环卫服务市场参与者众多,竞争趋于激烈;最低工资上调,环卫服务业务面临人工成本增加;环卫装备应收账款较高,回款放缓和坏账损失风险。