晨光文具(603899)：传统主业提质 新业务科力普和九木进入收获期 看好品牌文具龙头迈向大文创巨头

事件：

    2019 年上半年实现营收48.4 亿元，同比增长27.8%；归母净利4.7 亿元，同比增长25.8%；其中，19Q1/19Q2 营收分别同比增长28.0%/27.6%；归母净利分别同比增长 26.4%/25.0%。

    传统业务高质量稳健增长，新业务迈入收获期：①传统业务稳健增长，盈利质量提升，上半年收入同比增长 15%，精品文创战略有效推进促进盈利提升，预计Q3 旺季环比提升；②科力普业绩符合预期，预计下半年利润进一步释放，上半年收入同比增长56%，净利润同比增长177%，新客户开发顺利，服务质量大力改善；③九木杂物社进展超预期，有望成为新的黑马业务，上半年生活馆&九木业务收入同比增长95%，其中九木同比大幅增长240%，九木新开店56 家，后续有望成为新的利润增长点；④分产品看：整体增速可观，传统业务毛利率提升，书写工具/学生文具/办公文具/办公直销（科力普）收入同比分别增长10.5%/26.7%/11.5%/56.0%；⑤重要财务指标： 上半年ROE 增加0.5pct 至13.3%，现金流良好。

    一体两翼持续发力，文具龙头迈向文创巨头：传统业务从“增量”到“提质”，渠道优化提升效率，精品文创优化结构；科力普客户数量不断提升，进入利润收获期；新零售渠道模式成熟，开店加快，盈利预计将明显改善。

    投资建议：我们看好晨光传统业务产品渠道升级所带来量价提升空间，新业务正在迈入收获期，公司由文具向文创转型顺利进行。参考可比公司2020 年平均37.6 倍PE，给予公司37.5 倍PE 估值，对应目标价52.1 元，首次覆盖给予“买入”评级。

    风险提示：传统文具需求大幅下滑，新业务不及预期。