长海股份(300196)中报点评：技改带来降本增效显著 稳健增长可期

核心观点：公司披露2019 年中报，上半年实现收入10.85 亿元，同比增长约10%，实现归母净利润1.46 亿元，同比增长约35%。

    技改完成，降本增效显著。2019 上半年公司综合毛利率29.5%，同比提升3.9pct，其中Q2 单季毛利率30.9%，环比提升2.9pct，同比大幅提升6.4pct。

    分业务来看，上半年公司玻纤及制品业务稳步增长，收入6.8 亿元，同比增长15.3%，毛利率同比提升2.2pct；化工制品业务受江苏环保减产影响，收入3.4 亿元，同比下滑3.5%，但毛利率同比提升5.5pct；玻璃钢制品业务放量，收入6098 万元，同比增长44.1%，毛利率提升3.4pct。主要原因一方面在于公司玻纤纱冷修技改完成、树脂新上产能，工艺和规模优势显现，单位成本下降；另一方面在于公司产业链较长，形成了较为完整的玻纤纱—玻纤制品—树脂—玻纤复合材料产业链，玻纤纱外卖量少，使公司可以有效降低上游玻纤纱行业景气波动风险。

    汇兑损失使财务费用加重，管理费用率有所改善。从费用端来看，上半年公司财务费用248 万元（去年同期为-90 万元），财务费用率同比提升0.32pct，主要在于人民币汇率波动导致的汇兑损失（2019 年上半年公司汇兑损失346 万元，去年同期汇兑收益345 万元）。上半年公司管理费用同比增长0.8%，管理费用率同比下降0.33pct。

    资产负债率远优于同行。截止二季度末，公司资产负债率17%，有息负债率只有4%，远优于同行。公司在手现金和类现金资产接近6 亿元，有息负债仅1.3 亿元，同时上半年经营现金流1.1 亿元，资本性支出4171 万元。

    公司将推进产业链一体化、产品向高端化迈进。公司上市以来一直聚焦玻纤行业，实行产业链一体化战略，去年以来公司对上游玻纤纱进行技改扩充产能（产能从13 万吨扩大到18.5 万吨），也在扩张树脂产能，同时带来单位成本显著下降和高端产品（热塑纱等）占比提升，未来公司将继续稳步扩张玻纤产业链产能并提升高端产品占比。

    投资建议：维持”买入”评级。公司是玻纤制品细分小龙头，形成了产业链一体化同步布局和良好的行业口碑，运营管理优秀。玻纤行业虽然景气下行，但公司一体化布局和稳健运营，使得业绩受影响较小；同时公司资产负债率低、现金流情况好，具备逆势扩张产能、优化产品结构的能力。我们预计公司2019-2021 年EPS 分别为0.75、0.93、1.12 元/股，最新收盘价对应PE 分别为11.7、9.4、7.7 倍，PB 分别为1.3、1.2、1.0 倍，根据可比公司2019 年PE 估值均值15x，我们认为可以给予公司2019 年15x PE，合理价值11.25 元/股；维持“买入”评级。

    风险提示：玻纤行业景气度下滑，上游原材料和能源价格大涨等。