韵达股份(002120)：业务增速领跑行业 单票收入有所下降

事件：公司公布2019 年半年报，上半年实现营业收入155.54 亿元，同比增长163.51%；归母净利润12.96 亿元，同比增长29.60%；扣非归母净利润11.87 亿元，同比增长27.46%。其中Q2 实现营业收入88.69亿元，同比增长173.23%；归母净利润7.29 亿元，同比增长22.11%；扣非归母净利润6.87 亿元，同比增长20.74%。

    上半年业务量维持高增长，市占率提升。公司上半年完成业务量43.34亿件，同比增长44.71%，高出行业平均增速19pct；其中Q1 完成业务量17.84 亿件，Q2 完成业务量25.5 亿件。报告期内，公司市占率提升2.06pct 达到15.62%。

    收入口径调整致营收大幅增长，可比口径下，单票收入下降。报告期内，公司调整收入口径，将派费收入计入收入（上半年派费收入69.18亿元），带动营收大幅增长163.51%，单票收入3.30 元。剔除派费收入进表影响，假设单票派送费为1.60 元，则上半年单票快递业务收入约为1.70 元，较去年同期1.74 元/票同比下降2.3%；其中单票面单收入0.73 元（+0.04 元），单票中转收入0.96 元（-0.08 元）。

    单票毛利下降，公司持续优化成本管理。合并口径下，单票成本为2.83元，同比增长134.63%；单票毛利0.46 元，同比下降12.68%。上半年营业成本同比增长239.57%，远高于174.24%的快递服务收入增速，毛利率下滑16.52%至14.12%。公司坚持实施并不断深化基于科技创新和精细化管理的“成本领先型”竞争策略——在快递全周期开展成本管控的基础上，公司针对分拣、运输等关键环节进一步挖潜，通过提升牵引车比例和装载率降低单票边际成本，通过在途配载系统降低运输成本，通过自动化分拣降低分拣成本，并不断减少中转环节。

    投资建议：公司业务增速持续行业领先，成本管控持续发力，服务质量品质较高，快递主业优势明显；考虑到下半年快运业务不再并表，预计公司2019/2020/2021 年EPS 为1.21/1.47/1.76 元，PE 分别为30.23x、25.05x、20.84x，维持“买入”评级。

    风险提示：电商增速大幅下滑，快递行业价格战，人工成本上升