凤凰传媒(601928)：江苏高中在校生人数增速转正公司迎来新一轮成长期

事件：

    公司发布2019 年半年度报告。2019 年上半年公司实现营业收入61.87亿元，同比增长15.08%；实现归母净利润8.87 亿元，同比增长14.10%；实现扣非后归母净利润8.18 亿元，同比增长34.73%。

    点评：

    码洋占有率提升，出版发行业务增速与毛利率回升。1）19H1 公司实体店渠道/网店渠道码洋占有率分别为4.63%/2.93%，排名同比提升1/1 位至第2/3 位；2）19H1 公司出版业务收入20.23 亿元，同比增长24.57%（去年同期为5.55%）；出版业务毛利率提升5.49pcts 至33.63%；3）发行业务收入48.46 亿元，同比增长16.53%（去年同期为2.39%）；发行业务毛利率提升3.23pcts 至31.48%；3）收入增速与毛利率回升得益于江苏省高中扩招叠加学生结构内生改善、纸价下行及教材价格上调。

    学生结构改善，支持公司迎来新一轮成长期。1）根据江苏省统计局数据，2018 年江苏小学在校生人数达560 万人，仍在持续增长；初中在校生人数达226 万人，同比增长8.2%；高中在校生人数98 万人，同比增长4.0%，为2011 年以来增速首次转正；2）教材教辅的人均购买金额随升学不断提升，公司有望迎来由高年级在校生人数和采购额双重驱动的新一轮成长。

    新业务协同效应显著，智慧教育与数据中心有望成为未来增长点。1）19H1 凤凰学易（学科网经营主体，公司持股35%）营收7314.4 万，同比增长26.69%；净利润147.83 万元实现扭亏；学科网流量大幅提升；2）数据中心业务满载运营、效益突出、需求旺盛，公司将拓展数据中心业务，建设运营凤凰新港数据中心，预计一期IRR 达10.19%。

    对盈利预测、投资评级和估值的修正：

    公司业绩增速迎来向上拐点，江苏在校学生结构改善为公司业务带来坚实需求。结合对于江苏省未来高中在校人数增速的最新预测，下调19-21年EPS 预测至0.63/0.69/0.77 元，现价对应14/12/11x PE；公司未来成长确定性较高，估值位于历史平均水平以下，上调评级至“买入”。

    风险提示：新业务拓展不达预期、教材价格管控、项目回报不达预期