山东黄金(600547):产量稳步提升 业绩弹性释放可期

类别:公司 机构:长江证券股份有限公司 研究员:范超/王筱茜 日期:2019-09-01

报告要点

    事件描述

    2019 年上半年公司实现营业收入311.95 亿元,同比增长20%;归母净利6.65 亿元,同比增长9%;经营性净现金流18.31 亿元,同比增长2%。

    事件评论

    黄金产量稳步提升叠加价格强势上行,量价齐升带动营收增长明显:

    2019Q2 公司营业收入205.74 亿元,环比增长94%,主要是因为黄金价格的快速上涨及外购金加工业务量有所增长。2019 年上半年矿产金收入56.46 亿元,同比增长8%;外购金收入242.11 亿元,同比大幅增长61%。2019 年上半年SHFE 黄金均价289.6 元/克,同比增长5.60%;公司黄金产量20.51 吨(国内16 吨+国外4.51 吨),同比增长5.77%;从成本来看:2019 年上半年矿产金成本30.73 亿元,平均克金成本在149.83 元/克左右,毛利率为46%,成本水平同比有所改善。

    税费、研发费用的增长、公允价值变动净收益下滑及海外矿山成本的抬升一定程度上对公司盈利造成压缩:2019 年上半年公司营业成本同比增长20.91%;2019Q2 公司实现归母净利2.99 亿元,环比下滑18.3%。

    我们认为主要原因包括:(1)贝拉德罗矿山原矿入堆品位0.75g/t,同比下降0.22g/t;2019 年上半年平均销售成本为264.05 元/克,公司海外矿山的成本压力依然存在。(2)2019 年上半年外购金业务毛利润为0.44 亿元,同比下滑17%;毛利率为0.18%。随着黄金价格的上涨,外购金成本提高,造成板块收入大幅增长,盈利却同比下滑。(3)2019上半年公司税金及附加为2.61 亿元,同比增长98%;2019Q1 和Q2的研发费用分别为0.38、1.1 亿元;2019Q1 和Q2 的公允价值变动净收益分别为0.19 和-0.84 亿元,对公司二季度盈利也造成一定的侵蚀。

    经营稳健,黄金上行周期彰显龙头公司长期投资价值:无论从全球流动性环境演绎、通胀预期变化,还是短期避险情绪等来看,黄金都已踏上新一轮价格上行周期。在全球经济下行压力加剧、中美贸易摩擦依然扑朔迷离的背景之下,随着美联储重回降息通道,带动美国实际利率中枢回落,黄金的长期配置价值愈益凸显。作为黄金行业的龙头和纯黄金A+H 标的,我们认为公司具备长期投资价值,预计2019-2021 年EPS分别为0.59、0.86 和1.13 元,对应PE 为68X、47X 和36X。

    风险提示: 1. 公司黄金产量不及预期;

    2. 全球宏观经济复苏强劲,黄金价格大幅下跌。