齐翔腾达(002408):2019H1盈利下滑 公司成长仍可期

类别:公司 机构:天风证券股份有限公司 研究员:张樨樨/贾广博 日期:2019-09-01

  事项:公司上半年营收165.1 亿,同比+116.6%,二季度营收94.0 亿,环比+32.1%,如果不考虑供应链,公司上半年营收46.0 亿,同比-11.1%。上半年归母净利润3.5 亿,同比-29.9%,二季度归母净利润1.6 亿,环比-13.7%。

      中报点评如下:

      1)主营产品价格大跌,是公司利润下滑主要原因甲乙酮和顺酐是公司主要盈利品种,2019H1 甲乙酮市场均价7175 元/吨,同比-18.2%,甲乙酮-醚后碳四单吨利润838 元/吨,同比-45.9%,公司甲乙酮类毛利2.7 亿元,同比-29.7%;2019H1 顺酐市场均价6408 元/吨,同比-24.8%,顺酐-正丁烷单吨利润402 元/吨,同比-76.9%,公司顺酐类毛利3.0 亿元,同比-30.2%;

      2)费用增加1.5 亿,进一步拖累公司盈利

      同2018H1 相比,2019H1 销售费用增加2000 万,管理费用增加2700 万,研发费用增加6000 万,财务费用增加4000 万;3)菏泽华立首次并表,贡献部分业绩增量

      2019 年上半年,菏泽华立净利润约7000 万,公司拥有菏泽华立51%股权,对应利润约3600 万。

      对业务板块行业观点:

      1)甲乙酮和顺酐已经跌至历史低位,进一步下跌空间有限2019H1 甲乙酮和顺酐市场价格均接近历史低位。甲乙酮和顺酐终端下游是地产、汽车、建筑等领域,跟宏观经济走势密切相关,行业进一步恶化的可能性不大。

      2)受益产业链一体化,产品盈利有效抵御MMA 价格波动风险公司在MMA 产业链条配有混烷脱氢、正丁烷异构、叔丁醇合成、MMA合成和MMA 聚合装置,产业链配置十分完善。到2021 年,MMA 将呈现上游新增产能较多,下游产能投放不足特点,MMA 利润重心下移至PMMA,公司拥有10 万吨PMMA,即使MMA 价格进一步下跌,PMMA也将因此受益。

      3)公司供应链业务仍然有较大成长机会

      公司2017 年正式进入供应链体系,毛利率也从2017 年的0.32%提升至2019H1 的0.97%,呈现快速增长趋势。相比同为LPG 贸易的东华能源毛利率2-7%仍有差距。

      4)未来将建设四个高端项目,成长性值得期待公司未来将建设四个高端项目,其中20 万吨MMA、70 万吨丙烷脱氢和30 万吨环氧丙烷,预计2020-2021 年陆续投产。另外,公司已与中国天辰达成合作协议,在淄博建设20 万吨己二腈,有效发挥产业链协同优势。

      盈利预测、估值、投资评级

      维持19/20/21 年净利润预测7.0/10.0/16.8 亿,EPS 分别为0.39/0.56/0.95元,当前股价对应PE 为16.8/11.8/7.0 倍。维持“增持”评级。

      风险提示:宏观经济持续走弱的风险,新项目投产不及预期的风险