聚光科技(300203)：1H19业绩低于预期 环境监测收入增速放缓

投资建议

    我们将聚光科技的评级从“跑赢行业”下调到“中性”，并下调目标价32%至22.53 元，对应15x 2019e P/E。理由如下：

    中报业绩低于预期，2Q19 收入增速显著放缓。1H19 收入14.6 亿元，同比增长8.0%，归属母公司净利润为1.97 亿元，同比增长2.9%。

    2Q19 收入8.4 亿元，同比增长0.7%，归属于母公司净利润为1.51亿元，同比下滑2.7%。低于市场预期。收入端，过程控制分析增速达21.2%，高于我们的预期；但环境监测和实验室仪器同比增长7.6%和7.3%，均低于我们的预期。我们估计主要由于回款条件好的高质量政府订单增速放缓，而规模和回款二者较难兼得，因此公司可能会主动放弃回款较差的订单，因此今年新签订单预计将弱于预期。毛利率方面，环境监测/工业过程下降1.59/2.59ppt，实验室仪器同比上升3.93ppt，1H19 毛利率同比持平。

    现金流的好转面临不确定性。1H19 经营现金流净流出3.65 亿元，同比多流出1.82 亿元。应收账款余额较年初增加2.96 亿元。公司今年将工作重心从“量”转到“质”，更关注资金的回笼，但半年报反映的效果尚未显著，考虑到资金回笼一般集中在4Q，因此预计2H19 现金流会环比大幅好转，但同比的改善程度依然面临不确定性。此外，1H19 投资活动现金流净流出6 亿，主要由于PPP 工程建设支出增加和厂房建设搬迁，对资金形成一定程度的压力。

    技术优势显著，但短期需求面临不确定性。1H19 研发投入同比增长12.5%至1.64 亿元，占收入比11%，公司继续重视技术，砥砺前行。我们认可其在仪器仪表领域的优势，但由于政府回款有放缓趋势，我们认为对短期需求的判断存在不确定性。

    我们与市场的最大不同？万得一致预期的2019 年收入/利润增长27%/26%，我们估计下游存在不确定性，增速恐低于市场预期。

    潜在催化剂：政府采购意愿加强，环境监测设备订单回暖。

    盈利预测与估值

    考虑中报业绩低于预期，我们下调2019/20e EPS 预测8.7%/16.2%至1.50/1.75 元。当前股价对应2019/20e 12.7x/10.8x P/E，我们下调目标价32%至22.53 元，对应15x 2019e P/E，潜在涨幅18.6%，下调评级至“中性”。

    风险

    下游需求继续走弱；现金流继续恶化。