科沃斯(603486)半年报点评：业务处于调整阵痛期 加大投入期待新突破

事件：1）公司2019H1 实现营业收入24.27 亿元，同比-3.80%，归母净利润1.32 亿元，同比-36.63%，扣非归母净利润1.24 亿元，同比-39.79%；2）其中，Q2 收入11.79 亿元，同比-10.16%，归母净利润0.61 亿元，同比-46.85%，扣非归母净利润0.63 亿元，同比-49.40%；3）2019 年限制性股票激励计划：

    拟授予的限制性股票数量为671.76 万股，占总股本1.2%，授予价格13.90元/股，考核要求为19-22 年自有品牌家用机器人营业收入同比增长不低于10%、20%、20%、20%，20-22 年净利润同比增长不低于15%、15%、15%。

    业务处于调整阵痛期，专注发展自有品牌：分业务来看，服务机器人业务同比-2.60%，其中，科沃斯品牌服务机器人收入同比增长11.24%，受国内整体行业增长放缓影响，同比增速呈下滑趋势。根据中怡康数据，19H1 国内扫地机器人市场零售额较去年同期下降9.2%，但公司龙头地位依旧稳固，19H1 科沃斯品牌零售额份额达48%，同比+8.0pct。服务机器人下的代工业务同比-84.47%，绝对值下降2.1 亿元。清洁小家电业务同比-5.98%，其中，19 年公司主推的清洁类小家电自有品牌添可收入同比+119.48%。

    产品结构改善带动毛利率提升，加大费用投入期待新突破：公司19H1 毛利率、净利率37.28%、5.42%，同比分别+0.69、-2.79pct。从费用端来看，公司19H1 销售、管理、研发、财务费用率同比分别+1.85、+0.64、+1.59、+0.61pct。

    公司现金流有所改善：从资产负债表看，19H1 期末货币资金+其他流动资产为9.29 亿元，同比-32.83%，主要系去年同期有5 亿元的闲置募集资金暂用于购买理财产品。从应收款项看，应收账款+票据7.67 亿元，环比-0.06亿元，同比+15.73%。存货10.92 亿元，环比增加0.85 亿元，同比+13.76%。

    预收款项0.63 亿元，同比-22.43%。周转方面，公司19H1 存货及应收账款周转天数同比+44.43 天、+16.67 天，整体周转天数+61.11 天，营业周期拉长。从现金流量表看，19H1 经营活动产生的现金流量净额0.48 亿元，同比增加0.75 亿元，主要系去年备货较多，公司消耗库存而减少原材料采购，其中，销售商品及提供劳务现金流入29.55 亿元，同比-2.12%。Q2 经营活动产生的现金流量净额0.45 亿元。

    投资建议：公司作为扫地机器人的行业龙头，在保持国内龙头地位的同时，推动行业整体技术提升，大力发展海外市场。长期来看，随着研发方面的大力投入，公司未来仍具备较大潜力。目前公司处于业务调整期，且受大环境影响扫地机器人产品增速放缓，下半年则受双十一及黑五带动，收入表现或优于上半年，基于公司半年报情况，我们将19-20 年净利润由6.8、9.3 亿元调整为5.5、7.0 亿元，新增21 年盈利预测为8.7 亿元，当前股价对应19-21 年动态估值为20.2、15.8、12.8x，维持“增持”评级。

    风险提示：原材料价格波动、海外业务发展不及预期、宏观经济波动风险等