索菲亚(002572)：衣柜增速好转、司米减亏 Q2业绩向好

事件：

    公司发布2019 年中报：2019H1 公司实现营收31.42 亿元，同比增长5.17%，归母净利润3.91 亿元，同比增长5.96%。Q2 单季公司营收19.57 亿元，同比增长12.18%，归母净利润2.84 亿元，同比增长6.84%。

    现金流方面，2019H1 销售商品、提供劳务收到的现金32.98 亿元，同比增长1.79%，经营性现金流净额2.28 亿元，同比下滑31.12%。

    Q2 单季销售商品、提供劳务收到的现金21.45 亿元，同比增长4.89%，经营性现金流净额6.47 亿元，同比增长11.17%。2019H1 预收账款5.1亿元，同比下滑4%。

    点评：

    分品类来看，衣柜、配套品Q2 大幅好转。衣柜及配件Q1/Q2/H1收入分别为9.76、15.72、25.48 亿元，yoy 分别-7.11%、+9.55%、+2.5%；橱柜及配件Q1/Q2/H1 收入分别为1.08、2.04、3.12 亿元，yoy 分别+12.98%、+12.01%、+12.35%；家具家品Q1/Q2/H1 收入分别为0.62、1.18、1.80 元，yoy 分别-10.91%、+48.79%、+21.13%；木门Q1/Q2/H1收入分别为0.28、0.53、0.81 亿元，yoy 分别+36.1%、+33.13%、+34.16%。

    受益降税控费，净利率改善。2019H1 毛利率36.65%，同比-1.02pct，净利率12.38%，同比+0.38pct，期间费用率22.41%，同比+0.33pct，销售、管理、研发、财务费用率分别为10.99%、8.44%、2.54%、0.44%，分别同比变动0.84、-0.08、-0.65、0.22pct。Q2 单季毛利率38.02%，同比-1.74pct，净利率14.98%，同比-0.66pct。分产品看，2019H1 衣柜及配件毛利率39.95%，同比-1.27pct，衣柜毛利率下滑主要系衣柜产品在2018Q2 降价 2019H1 每平米售价同比下降，但该影响不会延续到2019Q3；橱柜及配件毛利率27.57%，同比+2.25%，家具家品毛利率14.28%，同比-1.8pct，木门毛利率10.29%，同比+5.85%。

    定制衣柜（含OEM）：Q2 订单向好，客户数、客单价均有提升。

    定制衣柜（含OEM）Q1/Q2/H1 收入分别为10.38、16.9、27.29 亿元，yoy 分别-7.35%、11.62%、+3.55%。根据我们的估计，零售（经销+直营）Q1/Q2/H1yoy 分别为-9.1%、9.9%、1.8%，大宗Q1/Q2/H1yoy 分别为5%、35%、22.5%。2019H1 索菲亚品类客户数超22.7 万，同比增长4.12%，客单价10,926 元/单（出厂口径，不含司米橱柜、木门），同比增长5.68%，主要系康纯板占比提升超20%。截止2019H1,“索菲亚”

    全屋定制产品经销商1400 多位，专卖店2646 家（不含20m^2-60m^2的超市店约166 家），省会、地级市、四五线城市门店数占比分别为17%、29%、53%，贡献收入占比35%、33%、32%。

    司米橱柜：减亏显著，贡献业绩增量。2019H1 司米橱柜净利润-1224 万元，同比减亏42.9%，截止2019H1，司米橱柜拥有经销商809家（其中80%以上都是跟索菲亚重叠的经销商），独立的司米专卖店达837 家。

    木门：开店持续，同比减亏。2019H1 木门净利润-2085 万元，同比减亏22.1%。截止2019H1，公司共有索菲亚木门独立店达149 家（不含在装修店面46 家）、经销商逾500 家（基本上都与索菲亚的经销商重合），华鹤品牌定制木门门店逾150 家，经销商139 家。

    深化全屋定制，大家居开店提速。索菲亚3.0 时代强调产品风格化、风格多样化，延伸至软装、饰品、地板、家品、隔断、护墙板等多品类产品，注重客户体验、个性设计和专业高效的“定制铁三角”。

    2017 年开始公司鼓励经销商开千平大家居店，长期目标是每个城市至少一个大店。截止2019H1,共有176 家大家居店（相比2018 年底净增加78 家），下半年开店速度还会提速，2019 年的目标是开出150 个大家居，预计2019 年底大家居店将达248 家。

    七大生产基地实现全国化布局，信息化生产增效提质。2019 年上半年“索菲亚”定制衣柜及其配套定制柜生产基地月平均实际生产达到8.7 万单，实际产能利用率平均为53%。位于增城的司米橱柜工厂已投入使用，2019 年6 月底该厂房日均产能达298 单/天，实际产能利用率平均为58.22%。索菲亚华鹤若顺利达产，将具有45 万樘木门产品（合计对应10 亿元产值，按照两班制测算）。公司强化自动化和信息化优势，改善客户体验，提升板材利用率，2019 年上半年度公司的板材利用率已接近84%。

    我们预计公司2019-2020 年EPS 分别为1.11、1.17 元，对应2019-2020 年PE 分别为16.04、15.25 倍，考虑到目前公司估值较为便宜，维持“买入”评级。

    风险提示：房地产景气程度低于预期、业务推广不及预期等。