中国建筑(601668)半年报点评：地产业务增速回升 少数股东损益拖累归母利润增速

订单总体增长稳健，“一带一路”助力海外市场拓展

    公司1-7 月新签合同额14378 亿元，同比增长8.7%。分业务来看，房建业务新签合同额11807 亿元，同比增长23.3%，房建业务高端市场优势得到巩固提升。基础设施业务新签合同额2504 亿元，受固定资产投资增速放缓、PPP 投资下滑等因素影响同比下降30.1%。分区域看，境外业务新签合同额936 亿元，同比增长32.9%；境内新签合同额13443 亿元，同增7.3%。截至2019 年6 月末，公司在施PPP 项目345 个，计划投资额4950 亿元，同增56.45%。预计未来PPP项目和海外新签额将继续增长。

    业绩增长稳定，地产业务收入增速显著提高

    上半年实现营收6854 亿元，同比增长16.4%。其中房建营收4452.31 亿，同增19.1%；基建营收1404.88 亿，同增11.2%；地产营收977.11 亿元，同比增速上涨至19.3%，中海地产贡献较大，销售额为1411 亿元，同比增长41.5%。与PPP 投资出表相关的SPV 公司约43 个，较18 年末约37 个有所增加，PPP 出表收入约210 亿，基本与上年持平，公司当前全面清理整改存量PPP 项目，出表收入增速回落。上半年总体毛利率为10.13%，同比下降0.4 个百分点。其中房建业务5.1%，略有下滑；基建业务8.7%，与上年持平；地产32.7%，下降1.2 个百分点，或因公司拓展租赁住房、共有产权房等业务模式致成本增加所致。公司毛利率较高的地产业务增速回升，随着基建投资边际改善，下半年毛利率有望保持。

    研发投入增幅显著，少数股东损益拖累归母利润增速

    上半年公司期间费用率为3.22%，同增0.08 个百分点。其中销售费用率和管理费用率均同增0.02 个百分点；财务费用率同减0.31 个百分点，主要是公司往来折现减少终止确认应收款项的保理手续费计入投资收益；公司本期加大科技研发投入力度，研发费用为32.64 亿，同比增长319.3%。资产减值损失为12.06 亿元，同比下降54.02%，主要在于今年房价地价回升，以前年度计提存货跌价准备转回较多。少数股东损益118.38 亿元，同增40.83%，我们预计一方面因为今年子公司永续债利息较去年大幅增加，另一方面非全资子公司中海地产利润大幅增加。综合起来，上半年实现归母公司净利润203.08 亿，同增6.1%，慢于收入增速。

    二季度经营现金流有所好转，资产负债率持续小幅下降

    公司报告期内收现比1.0245，同增7 个百分点，付现比1.1766，同增9 个百分点，变动不大。经营性现金流量净额为-828.97 亿，较上年增加212.89 亿净流出，但二季度净流入152 亿元，压力较一季度有所缓解。资产负债率76.54%，较18年末小幅下降0.4 个百分点。

    投资建议

    公司在手订单充裕，营收增速稳健，地产业务增速回升，海外业务有序拓展，加之公司第三期股权激励完成授予，业绩释放动力进一步增强。维持19-21 年EPS1.02、1.12、1.24 元/股，对应PE 为5.4、4.9、4.4 倍。维持目标价7.3 元，维持“买入”评级。

    风险提示：固定资产投资快速下滑，PPP 项目推进不达预期。