新宝股份(002705)点评报告：内外销均进入快速上升通道 毛利率提升明显
事件：
一、8 月28 日公司发布了2019 年中报，上半年公司营业收入40.4 亿元，同比增长7.4%；归母净利润2.4 亿元，同比增长73.9%；扣非后净利润2.4 亿元，同比增长48.9%。
二、公司同时发布了《年度业绩激励基金计划管理办法》，考核条件为：1、2019-2021 年公司净利润分别不低于（含）5.78 亿元、6.54 亿元、7.29 亿元；2、国内主营业务收入分别不低于（含）13.33 亿元、15.55 亿元、17.78 亿元。
点评：
我国小家电出口持续向好，公司收入稳步增长。（1）据海关出口数据，2019H1 出口金额156.1 亿美元，同比增长7.9%（1-7 月，188.7 亿美元，+8.6%）。
其中，电咖啡壶和茶壶（851671 类）2019H1 出口金额8.6 亿美元，同比增长19.6%（1-7 月，10.4 亿美元，+18.6%）；电热烤面包器（851672 类）2019H1 出口金额4.1 亿美元，同比增长6.6%（1-7 月，5.0 亿美元，+8.2%）；食品研磨机和榨汁机（850940 类）出口金额13.0 亿美元，同比增长1.6%。（1-7 月，15.7亿美元，+4.4%）（2）公司上半年营业总收入40.4 亿元，同比增长7.4%。其中，电热类收入20.4 亿元，同比增长7.0%；电动类收入9.8 亿元，同比增长2.7%；家居电器收入5.6 亿元，同比增长5.7%；其他主营业务收入3.6 亿元，同比增长24.0%。自2007 年以来，公司小家电整体出口量连续多年位居国内第一，如公司强势品类咖啡机、电热水壶、搅拌机、多士炉等。根据我们估算，公司咖啡机出口份额接近40%，电热水壶接近15%。（3）我国小家电出口市场向好，将极大地利于公司外销收入的增长。我们维持最新的公司收入预计，2019-2021 年公司营业收入为94.5 亿元、106.5 亿元、118.4 亿元，同比增长11.9%、12.7%、11.2%。
内销逐渐发力，毛利率显著提升。（1）上半年公司净利润率6.0%，同比增加2.3pct；毛利率21.4%，同比提升2.8pct；期间费用率为14.2%，提高了1.4pct（其中汇兑损失较去年同期减少647 万元）；公司净利率的提升，除了毛利率的提升，还有来自金融工具投资收益和公允价值的变动，我们估算此两项合计亏损608 万元，同比减少了2297 万元，占公司总收入0.57%。（2）公司毛利率提升主要来自两个方面：A、2019H1 内销收入7.6 亿元，同比增长28.9%，内销收入占比18.8%，同比提高4.1pct；内销毛利率32.3%，同比提高2.7pct，且内销毛利率高出外销毛利率13.5pct。我们认为，公司内销规模效应显现，毛利率将持续提升。B、今年上半年公司主要原材料（铜、铝、钢、塑料等）价格下降，公司四大业务的毛利率均有所提升。
中美贸易摩擦对公司收入影响不大。2019H1 中美贸易摩擦不断，我们认为公司受影响不大：A、公司出口美国的产品采用FOB 交易模式，由买方自行清关并支付关税；国外采购商对我国出口小家电具有较大依赖性。B、根据公司公告，公司出口美国的产品占营业收入的25-30%左右。以2018 年的收入估算，2018 年的两轮征税清单涉及公司产品的销售收入仅占公司主营业务收入的3%左右。
激励基金计划激发力度大，内销发展目标明确。公司公布了年度业绩激励计划，激励条件为：1、2019-2021 年考核净利润分别不低于（含）5.78 亿元、6.54 亿元、7.29 亿元，即以2018 年净利润5.03 亿元为基准，增长率分别不低于（含）15%、30%、45%；2、2019-2021 年国内主营业务收入分别不低于（含）13.33亿元、15.55 亿元、17.78 亿元，即以2018 年国内主营业务收入11.11 亿元为基准，增长率分别不低于（含）20%、40%、60%。当以上条件同时满足时，可以提取业绩激励基金，金额为当年考核净利润超出2018 年净利润（5.03 亿元）部分的30%，单一年度金额最高不超过4000 万元。根据激励计划，公司净利润复合增速13.2%，显示出公司对未来的信心，激发力度大将充分激发公司管理层的动力，内销发展目标明确。
盈利预测与估值。我们维持最新的盈利预测，暂不考虑汇率变动的影响，2019-2021 年公司的净利润增速分别为29.1%、12.9%、13.8%，三年复合增速18.4%；EPS 分别为0.80、0.90、1.03 元。我们按2019 年预计EPS 的16.5 倍估算，合理股价为13.20 元，相较于20190827 的股价10.64 元有24%的涨幅空间，维持公司“强烈推荐”的评级。
盈利风险提示。1、如果国外经济波动过大影响消费，从而影响公司外销收入；如果国内宏观经济不景气影响小家电需求，从而影响公司内销收入；2、原材料价格波动过大减少毛利率；3、汇率波动使得公司外汇金融工具的公允价值和投资收益变动较大，从而影响净利润。
