丸美股份(603983)中报点评：二季度收入增长加速 抗衰龙头盈利能力稳中有升

投资要点：

    19 上半年收入同比增长11.8%，符合预期。1）19 上半年归母净利润增长31.6%，盈利仍有持续提升。2019H1 实现收入8.1 亿，同比增长11.8%，归母净利润2.6 亿，同比增长31.6%，扣非归母净利润2.2 亿，同比增长19.8%，非经常性损益主要是政府补助3300万元，收入和利润均实现双位数增长，业绩整体稳健。2）19Q2 单季度收入同比增长14.4%，增速环比提速5.5pct。19Q2 单季度实现收入4.5 亿，同比增长14.4%，归母净利润1.4 亿，同比增长37.7%，扣非归母净利润1.0 亿，同比增长15%。

    公司具备稳定的高盈利水平，存货、现金流健康。1）毛利率维持高位。毛利率同比小幅下降0.4pct 至68.4%，整体稳定并保持行业领先盈利水平。主要系公司核心产品为丸美旗下中高端眼部护肤品，眼部护肤品具有单件容量小、销售单价高、毛利率较高的特点，因此拉高了公司整体毛利率。2）严控成本费用合理支出，净利率提升至31.3%。销售费用率同比下降0.8pct 至29.2%，管理费用（含研发费用）率同比下降0.5pct 至6.7%，费用水平稳中有降。公司营业利润同比增长32.0%至3.1 亿元，净利率提升至31.3%。3）存货和应收稳健，经营性现金流优秀。存货1.3 亿，变动幅度不大，应收账款342 万元，经营性现金流净额同比增长31.0%至1.9 亿，主要系公司产品销售以先款后货的经销模式为主，产生的应收账款余额较小，同时也保证了良好的现金流和优秀的盈利质量。

    品牌端：1）主品牌丸美继续深耕抗衰老细分领域，收入占比提升至92.9%。精细护肤正当道，丸美品牌卡位精准，收入占比稳中有升，由18 年的89.3%提升至19H1 的92.9%，其中百货渠道同比增长超过30%，在中高端国货中一枝独秀。2）春纪定位大众天然食材养肤，恋火发力彩妆，孵化第二梯队品牌错位覆盖客群。春纪品牌仍在调整，主要是公司终止与屈臣氏、大润发的代销渠道合作，影响春纪的短期业绩表现，随着后续渠道整合优化，春纪业绩收入有望改善。恋火是17 年四季度推出的彩妆品牌，尚处于培育期。

    研发+营销+渠道同步发力，为公司业绩稳健增长提供支持。1）持续强化研发能力。19H1研发费用同比增长6.5%至1803 万元，研发费用率维持2.2%左右的水平，新增14 项专利授权。2）代言人+黄金单品+稳健广告投放的多维度营销策略。优化广告投放策略，重点投放热门综艺及电视剧，并推进微信、小红书、抖音等社交平台多维度推广。3）经销模式稳固，多渠道共同成长。线下成立零售芯学院，坚守会员、导购、门店、产品四大阵地，为零售终端赋能；线上在天猫、京东和唯品会等的眼部护理品类排名中均位列前茅；会员方面，优化CRM 系统建设并覆盖了6300 个门店，提升会员体验并增加客户粘性。

    公司是中高端化妆品领军企业，持续优化品牌布局和产品结构，深耕眼部护理差异化定位，三大品牌梯度覆盖消费群，业绩稳健增长，维持增持评级。公司主品牌定位较高，具备稳定的高盈利水平，中高端护肤+彩妆差异化定位具备较强竞争力，维持原盈利预测，预计19-21 年实现归母净利润4.85/5.71/6.78 亿元，对应PE 为40/34/29 倍，维持增持评级。