中国中车(601766)中报点评：中报增长16% 铁路装备成长兑现

2018 年归母净利润48 亿元/+16%，铁路装备龙头成长开始兑现

    公司2019H1 实现收入961 亿元/yoy+11%，归母净利润48 亿元/yoy+16%，铁路装备、城轨收入较快增长的同时净利率较上年同期有所提升，业绩符合我们预期。我们认为中报印证了铁路投资向上、货运增量行动推进、复兴号谱系化发展下铁路装备行业的高景气度，动车组后市场或是中长期发展新增量，预计19~21 年EPS 为0.47、0.52、0.54 元，“买入”评级。

    受业务结构变化影响毛利率小幅下滑，提质增效净利率水平有所提升

    2019H1 铁路装备收入达539 亿元/yoy+20%（动车组、客车销量增加），毛利率23.86%/yoy-1.48pct（产品收入结构变化及维修业务毛利率波动所致）； 城轨与城市基础设施收入178 亿元/yoy+38% ， 毛利率16.75%/yoy-1.32pct（车辆制造毛利率稳定，工程业务波动所致）；新产业收入209 亿元/yoy-1%，毛利率24.07%/yoy-1.27pct；现代服务收入36 亿元/yoy-53%（缩减低毛利率的贸易业务），毛利率20.61%/yoy+6.63pct。18 年公司整体毛利率22.47%/yoy-0.79pct，净利率4.97%/yoy+0.2pct，期间费用率14.26%/yoy-1.18pct（主要由管理、销售费用率降低所致）。

    铁路投资景气向上+货运增量行动稳步推进，铁路装备进入增长期

    据铁总工作会议，2019 年全国铁路投资将持续保持强度和规模，投产新线目标6800 公里，将实施“复兴号”品牌战略、客运提质、三年货运增量计划三大举措推进铁路装备高质量发展，19 年1-7 月全国铁路投资达3868亿元/yoy+3%。《打赢蓝天保卫战三年行动计划》目标：全国铁路货运量由2017 年的36.9 亿吨提升到2020 年的47.9 亿吨，2019 年1-7 月全国铁路货运量完成24.33 亿吨，同比增运1.4 亿吨、增长6%，增量行动稳步实施。受益于投资景气向上+货运增量推进，公司铁路装备已步入新的增长期。

    下半年动车组招标值得期待，动车组后市场空间广阔

    2019H1 动车组业务收入303 亿元/yoy+21%，公司复兴号已实现谱系化发展，时速160 公里动力集中动车亦于2018 年投入运行（收入计入机车、客车）。2019 年以来中国国家铁路集团（原铁总）尚无新一轮高速动车组招标发布，我们认为，考虑到高铁建设的稳健推进及高铁客运的客观需求，铁路高速动车组采购总体有望保持平稳，下半年招标值得期待。同时，考虑到2014、2015 年为动车组采购历史高峰，动车组增量分别为404、494标准列，随着存量动车组逐步进入高级修，公司有望形成“制造+服务”全寿命周期体系，维修收入有望成为铁路装备业务新增量。

    看好技术实力全球一流的轨交装备龙头，维持“买入”评级

    我们预计公司19~21 年实现归母净利润135、148、155 亿元，对应PE为15.6、14.2、13.6 倍。轨交装备行业19 年平均PE 为23 倍，考虑公司作为国内轨交装备龙头，技术实力和市场地位领先于同业公司，我们给予公司19 年目标PE 23~25 倍，目标价10.81~11.75 元。

    风险提示：铁路固定资产投资不及预期，铁路货运增量行动进度不及预期，国内铁路装备采购不及预期，海外业务拓展不及预期。