广发证券(000776):投资驱动ROE显著回升、股票质押及债券投资规模压缩

类别:公司 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:姚泽宇/蒲寒/王瑶平 日期:2019-08-30

1H18 业绩略低于我们预期

    广发证券1H19 收入同比+57%至119.4 亿元;归母净利润同比+44%至41.4 亿元;对应2Q19 净利润同比-9%/环比-58%至12.2 亿;业绩略低于预期,主因海外基金清算计提预计负债(海外基金终止合并前计投资收益 3.0 亿元、但因后续存在法律纠纷可能计提4.0亿元预计负债)以及债券投资信用减值增长。此外,公司净资产同比+6.9%至899 亿元;1H19 年化净资产收益率同比+2.8ppt 至9.5%;业绩及管理费率同比-10.1ppt 至38.7%。

    发展趋势

    经纪收入涨幅弱于行业、佣金率有所下行。公司1H19 经纪收入同比+17%至23.2 亿元,对应佣金率同比-7.3%至万3.8,降幅略高于行业、但整体水平仍较行业有所溢价(vs.行业~万3.1);市占率维持在~4.2%。此外,代销金融产品收入同比-19%至7111 万元、席位租赁收入稳定在2.4 亿元。

    投资收入增长显著、债券投资规模有所下降。投资收入同比+69%至42.2 亿元、占收入35%。交易性金融资产规模稳定在873 亿元、对应年化投资收益率同比+2.3ppt 至9.6%;其资产规模结构中,债券占比低于可比券商(债券:基金:券商理财:股票:其他=30%:35%:12%:7%:17%)、且债券规模较年初压缩32%至259 亿元。

    融资类利息收入随市下滑、股质规模持续压缩。利息净收入同比-20%至15.4 亿元,其中两融利息收入同比-23%至17.3 亿(期末余额447 亿、市占4.9%)、股质利息同比-23%至6.6 亿(期末余额较年初下降33%至151 亿)。当期信用减值同比增加3.7 亿至4.6 亿元,主因债权及其他债权投资减值损失增长(二者合3.0 亿)投行收入同比-8%至5.2 亿元,再融资(+255%至112 亿)及债券承销规模(+178%至784 亿)增长明显、费率或有所承压。资管收入同比+7%至20.0 亿元,集合规模仍有下降、但盈利能力有所加强。集合规模较年初-12%至1586 亿元、对应集合资管收入同比+29%至6.7 亿元。

    盈利预测与估值

    由于下调证券投资规模假设,。我们下调2019/2020 年净利润5%/4%至74.5 亿元/79.0 亿元。公司当前交易于1.1x/1.1x2019/2020e P/B。维持中性评级,小幅下调目标价2%至15.51 元,对应1.3x 19e P/B 及17%的上涨空间。

    风险

    交易额显著回落、股/债市大幅波动、监管不确定性。