伊利股份(600887)：成本上升 竞争剧烈 短期业绩承压

事件：公司披露半年报，1-6 月实现主营收入449.65 亿元，同比增长13.58%；实现归母净利润37.81 亿元，同比增长9.71%；其中Q2 主营收入218.88 亿元，同比增长9.37%，Q2 实现归母净利润15.05 亿元，同比增长11.83%。上半年业绩基本符合预期，但行业竞争压力激烈，Q2 营收降速明显。

    竞争激烈是上半年主基调，且原奶价格上行增加成本控制压力，毛利率同比微降。上半年尼尔森零研数据显示，常温液态奶、低温液态奶和奶粉细分市场的零售额，分别同比增长 3.0%、-0.7%、8.8%，而2018 年上半年增速分别为18.6%、16.1%、14.8%，三大品类整体销售降速明显，需求放缓和竞争激烈并存，上半年经营压力明显，同Q1 相比，Q2 营收增速下降8.52pct.。成本方面，国内原料奶收购价格呈上涨趋势，同时，进口乳清粉、脱脂奶粉等原辅料价格上涨，企业成本控制压力加大；考虑结构升级因素，上半年毛利率同比微降0.08pct.至38.56%。

    竞争激烈，费用率难以实质性下降，管理费用率或因股票激励走高。Q2 利润增速略超预期，原因主要系Q2 销售费用率下降3.06pct.，但销售费用率同比下降也直接导致Q2 营收增速明显放缓。主要竞争对手上半年市场动作频繁，包括降价促销力度较大，导致短期增长优于伊利股份。我们预计公司Q3 市场投入力度会加大，全年看销售费用率难以实质性回落，甚至会同比微增。管理费用率方面，上半年职工薪酬大幅增加导致管理费用率同比提升1.20pct.，如果限制性股票激励年内获得通过，今明两年管理费率预计走高。

    核心产品创新升级保障增长，公司核心竞争力仍然稳固。公司以事业部的形式，构建了液态奶、奶粉、冷饮、酸奶、健康饮品及奶酪六大产品业务群，其中后两者为新设，事业群布局更加完善，未来具备想象空间。产品创新方面，依托大数据技术，不断加快重点产品的口味、包装及生产技术的创新升级节奏；加大有机产品群（奶粉、金典）投入和推向市场，上半年“金典”、“安慕希”、“畅轻”、“每益添”、“Joy Day”、“金领冠”、“巧乐兹”、“甄稀”、“畅意100%”等重点产品销售收入比上年同期增长 30%，上半年常温酸奶份额提高5.8pct.。

    全球织网立足长远，长期看好。全球布局方面公司走在行业前列，上半年公司大洋洲生产基地生产的“金典”新西兰进口牛奶、“柏菲兰”牛奶，进一步满足国内市场对高端乳制品的需求，近期公司收购了新西兰 Westland，进一步加强的全球优质资源保障。在推进“全球资源、全球市场、全球创新”的国际化战略进程中，公司全球产业链布局的战略协同优势愈加显现。

    风险提示：食品安全风险，竞争持续高强度和销售增长不及预期的风险。