中国建筑(601668)2019年中报点评：房建业务增速较好 毛利率略下滑负债率改善

中国建筑发布19H1 中报：2019 年上半年公司实现营收6854.19 亿元，同比+16.38%，归母净利/扣非净利各为203.08 亿、191.42 亿元，同比+6.12%、+1.51%。经营性现金流净额-828.97 亿元，同比多流出212.89 亿元。

    评论：

    Q2 营收显著提速，房建业务强势增长：公司上半年实现营收6854.19 亿元，同比+16.38%，归母净利203.08 亿，同比+6.12%，归母净利增速大幅低于收入增速，我们认为系少数股东损益同比+40.83%至118.38 亿元所致。分季度看，19Q1/Q2 实现营收2975.77 亿/3878.43 亿元，同比+10.15%/+21.67%，二季度表现较优，归母净利各88.58 亿/114.50 亿元，同比+8.76%/+4.16%；分业务类型看，房建工程表现较好，营收同比+18.7%至4452.31 亿元，约占总营收65%；基建营收同比+11.2%至1404.88 亿元，增速略低于房建；房地产开发投资同比+17.2%至977.11 亿元，基数原因勘察设计增速最高，同比+31.3%至50.43 亿元；分区域看，境内境外收入各为6383.75 亿、470.44 亿元，同比各+16.1%、+21%，受益于一带一路公司海外业务继续扩张。

    19H1 新签订单同比+6%至1.44 万亿，房地产及房建增速较高。1）建筑业务新签订单1.25 万亿，同比+3.1%，占总订单额86.81%。分行业看，房建订单增势良好，同比+18.9%至1.04 万亿，基础设施及勘察设计均呈下滑趋势，新签合同额同比各-37.4%/-8.3%至2112 亿/55 亿元；分区域看，境外订单增势强劲，同比+74.8%至827 亿元，境内订单持稳，新签1.17 万亿元，同比+0.2%；2）房地产业务表现亮眼，合约销售额同比+30.6%至1842 亿元，我们认为可能是加速去库存导致。购置土地储备面积684 万平方米，同比-51.2%，我们判断主要受房市调控影响。

    毛利水平小幅下滑，资产负债率有效改善：1）19H1 毛利率降0.4 个pp 至10.1%，主要系业务规模扩大，占比较高的房建工程毛利率降0.3 个pp 至5.1%所致；基建业务持平仍为8.7%；房地产开发投资降幅最大，同比降1.2 个pp至32.7%；勘察设计改善明显，同比+3.3 个pp 至16.3%；分区域看，境内业务小幅改善至10.4%；境外业务毛利水平下滑明显，同比-7.2 个pp 至6.6%；2）期间费率较为平稳，同比+0.08 个pp 至3.22%，其中销售费率/管理费率/财务费率为0.27%/2.35%/0.61%，同比+0.02/+0.36/-0.31 个pp，我们判断管理费率提高主要系研发费用同比增319.3%至32.64 亿元；3）经营性现金流净额-828.97亿元，同比多流出212.89 亿元，主要系购买商品、接受劳务支付的现金同比+26.45%至7247.66 亿元。4）资产负债率有效改善，同比降2.25 个pp 至76.54%。

    盈利预测及评级：我们预计2019-2021 年公司EPS 为1.03、1.14、1.27 元，计算PE 为5x、5x、4x。在基建预期较低的情况下，我们认为公司仍能保持复合两位数增长，业绩稳健，对应2020 年合理估值6 倍左右，而目前仅4.9 倍，给予20%的空间，目标价6.5 元，首次覆盖给予“强推”评级。

    风险提示：基建投资不达预期，地产调控超预期，海外拓展不达预期。