老百姓(603883):Q2业绩环比提升 战略转向区域聚焦

类别:公司 机构:中信建投证券股份有限公司 研究员:贺菊颖/刘若飞 日期:2019-08-29

事件

    公司发布2019 年半年度报告

    2019 年上半年,公司实现营业收入、归母净利润和扣非后净利润分别为55.34 亿元、2.70 亿元和2.55 亿元,分别同比增长24.71%、22.08%和19.78%,实现每股收益0.95 元,每股经营性现金流1.55 元,符合我们此前预期。

    简评

    新建与并购持续推进,带动公司业绩增长

    2019Q2 公司实现营业收入28.06 亿元,同比增长26.03%,归母净利润1.11 亿元,同比增长22.01%,扣非归母净利润1.10亿元,同比增长25.20%。Q2 单季公司收入增速环比提升2.66 个百分点,扣非归母净利润增速环比提升9.19 个百分点,主要由于销售收入增长及销售费用率的小幅下降,19 年公司转向区域聚焦,精细化管理效果显著。Q2 增速提升带动公司H1 业绩增长。

    2019 年上半年,公司新增直营门店428 家,其中新建门店292 家,并购门店136 家,关闭门店44 家,净增门店384 家,华东、华中地区为重点扩张区域(净增门店154 家、124 家),直营门店总数达到3673 家、加盟门店906 家,共计4579 家,由于加盟店数量大幅增长,直营门店数占比降低至80%。整体来看,公司自建及并购双轮驱动的扩张模式带动了业绩增长;19H1 扩张速度与18H1 基本持平,我们估计:1)H2 自建力度有望加大;2)经过H1 的谈判,部分并购标的有望于H2 签约落地。

    门店坪效回升,处方外流趋势显现

    经营效率上,2018 年以来公司扩张步伐加快(集中在中小店及大店),由于新开店尚处培育期级并购门店逐步整合,拉低整体日均坪效,2019 年上半年公司旗舰店、大店、中小成店及综合日均坪效分别为131、69、40、51 元/平方米,2019H1 扩张步伐基本持平,公司坪效较Q1 已有所回升

    处方外流趋势明显:1)经营品种上,中西成药是公司经营的主要品种,2019 年上半年销售占比为80%。

    公司各品类销售占比总体稳定,在商品结构上未发生重大变化,但随着医院处方外流,中西成药中的处方药占比逐步提升;2)由于医保政策的变革,限制非药品陈列,造成了非药品类销售下滑。

    处方药占比上升影响毛利率,其余财务指标基本正常2019 年上半年,公司综合毛利率为34.12%,同比降低1.74 个百分点,主要由于公司加大促销力度、处方药占比提升、医药批发低毛业务占比提升及小规模纳税人改革。销售费用率为21.72%,同比下降0.82 个百分点,管理费用率2018 年为4.77%,同比下降0.17 个百分点,整体来看公司扩张的同时控费效果显著;应收账款、应收票据小幅增长,基本稳定;经营活动现金流量净额同比增长21.14%,主要由于营业收入增加。其余财务指标基本正常。

    盈利预测与投资评级

    我们预计公司2019–2021 年实现营业收入分别为118.15 亿元、147.05 亿元和183.04 亿元,归母净利润分别为5.31 亿元、6.51 亿元和7.95 亿元,分别同比增长22.1%、22.6%和22.2%,折合EPS 分别为1.86 元/股、2.28元/股和2.79 元/股,对应PE 为29.5X、24.1X 和19.7X,维持买入评级。

    风险分析

    行业政策变动风险;市场竞争加剧;规模扩张进度不达预期;并购门店整合不达预期;商誉减值计提;