中兴通讯(000063)：运营商业务快速增长 研发强化发力5G

投资要点：

    事件：8 月28 日公司发布半年报，2019 年上半年公司收入446 亿元（同比+13%），归母净利润14.7 亿元（同比+119%，此前预测上半年盈利12~18亿元）。公司预计前三季度归母净利润38~46 亿元（三季度预计会确认深圳湾超级总部基地事项的相关收益）。

    运营商业务快速增长，毛利率再提升。上半年公司毛利率39.21%（同比+8.97PCT）。分业务来看，公司上半年运营商网络收入325亿元（同比+38%，为历史同期新高），毛利率44.73%（+3.49PCT）；政企业务收入47亿元（同比+6%），毛利率36.95%（同比+8.33PCT）；消费者业务收入74亿元（同比-35.41%），毛利率16.48%（同比+8.10PCT）。分地区来看，中国收入274亿元（同比+6.51%），亚洲（不含中国）收入78亿元（同比+83%），非洲收入27亿元（同比+112%），欧洲及大洋洲收入67亿元（同比-18%）。

    研发持续投入，管理费用上升，销售费用改善。上半年公司研发投入65 亿元（同比+27.89%），截至2019 年6 月30 日，累计申请的专利资产超过7.4万件，其中全球授权专利数量超过3.6 万件。5G 战略布局专利超过3700 件，公司已向ETSI（欧洲电信标准化协会）披露首批3GPP（第三代合作伙伴计划）5G SEP（标准必要专利）超过1400 族，5G NR/NexGenCore 国际标准提案8000 多篇。管理费用25 亿元（同比+87%，主要因法律事务费及人员费用增加），销售费用40 亿元（同比-15%），财务费用6.6 亿元（同比+689%，主要因本期融资规模增加产生的利息支出增加所致）。

    发力5G，推进芯片自主化。公司将5G作为发展核心战略，无线方面已在全球获得 25个 5G商用合同，覆盖中国、欧洲、亚太、中东等主要 5G市场，与全球60多家运营商展开 5G合作。有线领域，公司聚焦主流运营商市场和价值客户，持续优化承载、固网等领域的市场格局。5G承载已完成 30多个商用局和现网实验，核心技术指标及试商用进度保持行业领先。芯片领域目前核心通信芯片全部实现自研，累计研发并成功量产各类芯片 100余种，产品覆盖通讯网络的无线接入、固网接入、承载、终端等领域，基于先进的10nm/7nm工艺技术的核心通信芯片已量产。

    盈利预测。预计公司2019～2021 年，营收为1078 亿元，1249 亿元，1415亿元，归母净利润为50.56 亿元、65.25 亿元、77.38 亿元，EPS 分别为1.20元、1.55 元、1.83 元。基于5G 建设逐步进入商用期，参考对标公司估值，给予2019 年动态PE 30-33 倍，对应合理价值区间36.00 元-39.60 元，给予“优于大市”评级。

    风险提示。 中美贸易摩擦升级美国对中兴通讯芯片禁运风险，5G 发展进度不及预期，海外业务低于预期。