新凤鸣(603225)中报点评：上半年业绩同比回落 PTA项目投产在即

事件：

    公司发布2019年半年报，报告期内公司实现营业收入163.3亿元，同比增长13.34%，实现归属于上市公司股东的净利润5.88亿元，同比下降27.56%，实现归属于上市公司股东的扣非后的净利润5.14亿元，同比下降34.11%，实现EPS 0.49元；其中Q2实现营业收入86.7亿元，同比持平，实现净利润3.21亿元，同比回落41.5%。

    评论：

    1、涤纶长丝景气回落，H1业绩同比下降

    上半年公司涤纶长丝产销情况表现良好，18年新投产的中石二期和中欣二期项目开始贡献增量，上半年长丝产销量分别为182.56万吨和185.84万吨，同比增长29.9%和34.3%。但长丝盈利水平受制于行业景气情况和原料价格波动，出现比较明显的下滑。根据我们监测的价差数据，19Q2 长丝POY、FDY、DTY、瓶片平均价差分别为1151元/吨、1509元/吨、2484元/吨和679元/吨，环比Q1分别上涨8.6%，-13.5%、-5.8%和-24%。价格走势方面看，今年前四个月长丝价格基本平稳，5月份起由于上游原料重心迅速下移而下降，6月中旬开始明显回升，但月均价格依然明显回落。原料方面，上半年PTA整体表现较为坚挺，在5月份明显回落后，6月份伴随原油价格反弹和检修集中，导致涨幅超过了长丝同期涨幅。由于公司原材料PTA主要依赖外部采购，因此盈利水平部分被PTA所蚕食。上半年公司POY/FDY/DTY产品毛利率分别为7.4%、11.5%和10.9%，同比18年上半年水平下滑较为明显。但公司正紧锣密鼓推动独山能源500万吨PTA项目建设，届时公司抵御原材料价格波动的能力将显著增强。

    2、募投项目进展顺利，PTA项目投产在即，业绩迎来新增长

    截至今年上半年，公司涤纶长丝产能已经达到370万吨。7月中跃化纤一期30万吨已经开车，二期项目也预计将于年内投产；中石科技26万吨DTY进度略有迟滞，预计年底加弹设备将全面到位；加之中益化纤一期60万吨计划于2020年一季度投产，预计到2020年底公司长丝产能将超过500万吨大关。原料方面，公司独山能源500万吨PTA一期项目已经进入试车阶段，目前进展顺利，预计9月末实现投产，二期项目也正在积极建设，根据中报披露数据，截至6月底进度已完成12%左右，预计明年三季度正式投产。公司非公开发行股票事项已经获得证监会审核通过，待发行完毕公司将置换先期投入资金。

    3、涤纶长丝行业格局集中化、龙头化趋势明显

    公司是国内涤纶民用长丝龙头企业之一，产品差别化率高，产销保持两旺态势。公司大部分熔体直纺聚酯生产线为10年之后投产，设备后发优势明显，生产效率、运行稳定性以及物耗能耗方面具备优势，由此也转化成为产品成本方面的优势。今年上半年国内涤纶长丝投产偏少，下半年将进入集中投产期。但从新投产项目来看，主要是行业龙头企业参与，行业集中度将不断提高。受制于纺丝设备供给方面的原因，行业年均新增产能存在天花板，基本不会出现短期无序新增产能的情况，未来1-2年相对于原料端，长丝的竞争格局相对更优。

    投资建议：假设募投项目均按期投产，我们预计公司19-21年实现归属于上市公司股东净利润分别为13.5亿、20.6亿和22.5亿元，EPS（暂不考虑增发摊薄）1.14元、1.73元和1.89元，现价对应19年PE仅10倍，继续强烈推荐。

    风险提示：在建项目进展不及预期，国际油价大幅波动。