福耀玻璃(600660)2019年中报点评:外延整合拖累业绩 汽玻主业依然强劲

类别:公司 机构:中信证券股份有限公司 研究员:陈俊斌/尹欣驰 日期:2019-08-29

核心观点

      公司2019 年二季度实现营收53.5 亿元,同比+0.3%;实现归母净利润9 亿元,同比-31.1%,主要是受SAM 整合期以及国内汽车市场低景气度影响。考虑公司汽车玻璃市场地位稳固,海外市场顺利拓展,维持“增持”评级。

       下游行业景气承压,公司业绩略低于预期。2019 年二季度,公司实现营业收入53.5 亿元,同比+0.3%;实现归母净利润9 亿元,同比-31.1%。相比同期国内汽车行业产量-17.6%的增速,公司的营收保持稳定,主要是受益于海外市场的快速增长,体现公司此前国际化布局的优势。但受SAM 整合期对于业绩的拖累以及下游需求低迷导致浮法线的内部消化比例下降影响,公司盈利略低于市场预期。上半年公司实现营业收入102.9 亿元,同比+2.0%;实现归母净利润15.1亿元,同比-19.4%。公司上半年汇兑收益为0.31 亿元,相较去年减少0.3 亿元。

       海外销售大幅增长,美国福耀进展顺利。公司汽车玻璃的国内、外市场结构更趋合理,2019 年上半年,公司国内营收为53.23 亿元,同比-14%,同步于国内汽车行业产量14%的降幅;海外营收为49.65 亿元,同比+27.4%,保持快速增长,市场份额进一步提升。2019 年上半年,福耀美国继续保持良好增长趋势,上半年实现营收19.11 亿元,同比+13.7%;实现净利润1.47 亿元,同比+16.2%。

      公司的高附加值产品占比持续提升,相比去年同期上升1.67pcts。

       公司毛利率下滑明显,估计主要受SAM 和浮法玻璃影响。2019 年上半年,公司毛利率为37.5%,相较去年同期下降4.5pcts;其中,浮法玻璃和其他主营业务毛利率下降较为明显。公司其他主营业务收入为7 亿元,相较去年同期增长5.4 亿元,推测主要系收购SAM 后收入并表。此部分业务的毛利率为-3.9%,预计对整体毛利率影响在3pcts 左右。此外,上半年公司的浮法玻璃业务毛利率为34.6%,较去年同期下降6.5pcts,推测对综合毛利率的影响约0.6pcts。

       收购SAM 进军铝饰条行业,推动产业纵深整合。2019 年2 月28 日,公司以0.59 亿欧元对价收购了德国SAM 的铝亮饰条资产。SAM 铝亮饰条业务全球领先,掌握核心技术专利。公司将借助自身汽车玻璃业务深度配套主机厂的优势,拓展SAM 铝亮饰条产品客户,发挥业务协同优势,打开新的成长空间。2019年下半年,公司将加速推进SAM 项目整合工作,进一步拓展业务边界,提高产品附加值和市场竞争力。

       风险因素:收购业务整合效果不达预期;海外业务进展不达预期;原材料价格大幅上涨等;贸易摩擦的不利影响。

       投资建议:考虑2019 年国内汽车行业景气承压,并购的德国SAM 仍在整合期,对公司经营有所拖累,下调公司2019/20/21 年EPS预测至1.52/1.63/1.78 元(原值为1.71/1.91/2.10 元)。公司经营管理优秀,汽车玻璃市场地位稳固;海外业务快速增长,美国福耀工厂持续推进;公司收购SAM 铝外饰业务,有望打开新的成长空间;同时考虑下游需求的触底回升,维持公司A/H 股“增持”评级。