中国建筑(601668)：净利润平稳增长 毛利率小幅下滑

营收稳健增长，毛利率小幅下滑

    公司2019H1实现营业收入6854.2亿元，同比增长16.4%；归母净利润203.1亿元，同比增长6.1%；扣非净利润191.4亿元，同比增长1.5%。19Q2营业收入3878.4亿元，同比增长21.7%；归母净利润114.5亿元，同比增长4.2%；扣非净利润105.7亿元，同比下降2.0%。分业务看，房建/基建/地产业务19H1营业收入同比分别增长18.7%/11.2%/17.2%。公司19H1毛利率/净利率/ROE分别为10.13%/2.96%/7.52%，较18H1分别变动-0.37/-0.29/-0.45pct，盈利能力略有下滑，主要因为房建及地产业务毛利率出现下滑，公司房建/基建/地产业务19H1毛利率分别为5.1%/8.7%/32.7%，较18H1分别变动-0.3/+0.0/-1.2pct。

    费用率略有提升，资产减值损失明显减少

    公司19H1期间费用率为3.22%，较18H1提升0.08pct，其中销售/管理/财务费用率分别为0.27%/2.35%/0.61%，较18H1分别变动+0.02/+0.36/-0.31pct，其中管理费用率明显提升主要是因为研发费用大幅增加，而财务费用率降低主要为往来折现减少，终止确认应收款项的保理手续费计入投资收益所致。

    公司19H1经营性现金流净流出829亿元，较18H1多流出213亿元。收现比/付现比分别为102.5%/117.7%，较18H1分别提升7.0/8.9pct，付现比提升幅度略高于收现比。公司19H1资产减值损失（包括信用减值损失）仅为2.92亿元，较18H1（26.23亿元）显著降低，主要因为存货跌价损失冲回12.2亿元。此外，截止19Q2末，公司资产负债率为76.52%，较18年同期降低2.24pct。

    Q2订单增速有所下滑，7月订单回暖明显，地产销售持续高增

    建筑订单方面，根据公司经营数据公告，公司19H1建筑订单同比增长3.1%，其中，19Q2订单增速-1.5%，较19Q1增速（9.0%）有所下滑。7月订单增速回升，1-7月同比增长8.7%，7月新签合同额同比增长70.8%。分业务看，1-7月房建/基建/设计订单同比分别变动+23.3%/-30.1%/-4.4%。7月房建/基建/设计订单同比分别增长68%/86%/20%，各业务订单增速均出现明显提升，目前基建订单增速仍然较低，经贸环境不确定基建对冲力度有望提升，基建订单有望持续好转。

    地产业务方面，1-7月合约销售额同比增长39.4%，合约销售面积同比增长12.8%，期末土地储备同比增长18.8%；前7月地产销售保持高增，丰富的土地储备有助于支撑公司未来地产业务的持续增长，公司主要地产子公司中国海外发展19H1实现归母净利润184.5亿元，同比7.2%，继续保持稳健增长。

    盈利预测及投资评级

    公司近期订单回暖，目前经贸环境不确定基建对冲力度有望提升，基建订单有望好转，支撑公司收入及业绩增长。公司第三期限制性股票激励计划要求净利润三年复合增长率不低于9.5%，在18 年高基数基础上仍维持较快增长，彰显公司后续发展信心。预计公司19-21 年分别实现归母净利润421/460/504 亿元。公司目前PE（TTM）6.0 倍，建筑央企平均PE（TTM）为8.1 倍，给予公司19 年8 倍PE 估值，预测公司19 年EPS 为1.00 元/股，则对应合理价值8.00 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示：固定资产投资不及预期；基建补短板效果不及预期；国企改革推进不及预期；海外经营风险等。