中原内配(002448):收入毛利同比双降亟待寻求新增长点

类别:公司 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:常菁/奉玮 日期:2019-08-29

投资建议

    公司公布1H19 业绩:上半年收入7.40 亿元,同比-10.1%,环比-4.3%;归母净利润9,411 万元,对应每股盈利0.15 元,同比-27.3%,环比-38.0%。受国内需求走弱和贸易摩擦影响,二季度收入同环比大幅下滑,低于市场预期。我们下调公司评级至中性,下调目标价33.3%至4.8 元,对应2019 年17 倍市盈率,较当前股价具有10.8%的下行空间。理由如下:

    收入和毛利率同比双降,规模效应下降费用率高企。二季度收入3.51 亿元,同比-20.7%,受国内商用车需求走弱影响,国内收入同比-7.7%,而海外收入同比-12.7%,海外子公司Incodel 净利润同比-23.1%。为应对加关税,公司一季度备库增加拉低二季度收入,同时受美国车市下滑和加关税影响,美国市场收入和利润率下行。上半年毛利率为33.1%,同比-4.9ppt,虽然二季度环比回升至34.9%,但我们预计毛利率很难回到此前40%的水平。收入规模下降导致费用率提升,上半年管理费用率同比+0.8ppt,研发费用率同比+1.7ppt。

    资产负债表有所恶化,运营效率下降。上半年公司增加借款(短期新增1.3 亿元)、减少理财产品,固定资产达到11.4 亿元新高,后续将带动折旧增加。二季度库存周转天数达到143天(同比+6 天),应收账款周转天数达到91 天(同比+12 天),运营效率下降导致经营性现金流回落至8,452 万元。

    外延拓展表现差强人意,亟待寻找新的增长点。过去几年公司积极发展其他业务以谋求外延增长,涉水汽车电子领域,但从主要子公司凯思、上海电子表现看,都尚处于亏损阶段,拓展表现差强人意。中长期看,在中国制造业全球化面临挑战的背景下,新产品拓展步伐仍需提速。

    我们与市场的最大不同?公司传统气缸套业务受国内需求、国外环境影响增长趋缓,外延业务仍待突破。

    潜在催化剂:可能的几点利好:银根放松借款成本下降利好公司外延并购,原材料成本下降利好毛利率,人民币贬值利好出口。

    盈利预测与估值

    我们下调2019、2010 年收入和毛利率的预期,相应下调盈利预测34.9%、30.3%至1.7 亿元、1.95 亿元。

    风险

    中美贸易摩擦加剧;外延扩张受阻。