详细解读建设银行(601939)2019年中报：稳健经营、高ROE持续

投资要点

    中报亮点：1、增速稳定，1H19 归母净利润同比+4.9%：营收在去年同期高基数基础上仍维持了同比6.7%的增速；PPOP 同比+7.2%。2、资产质量保持稳定：不良率与不良净生成率稳中有降。公司2 季度不良率为1.43%，环比1 季度下降3bp。单季年化不良净生成率0.67%，环比1 季度下降1bp，绝对值保持在低位水平。3、净手续费保持两位数同比增长、+11%，手续费增速的回升主要靠代销、银行卡手续费、理财与托管服务支撑。中报不足：1、净息差环比略降4bp 至2.08%。息差的收窄主要是资产端收益率下滑的拖累，同时付息率下行较少。2、逾期率、逾期占比不良较年初有小幅的上升，逾期率较年初小幅上升15bp 至1.43%，逾期占比不良较年初上升12 个百分点至100%，逾期仍是百分百纳入不良。

    1H19 归母净利润维持向上趋势：营收在去年同期高基数基础上仍维持了同比6.7%的增速；PPOP 在管理效率提升支撑下、同比+7.2%。1Q19-1H19 营收、PPOP、归母净利润同比增速分别为8.4%/6.7%、8.3%/7.2%、4.2%/4.9%。

    1H19 业绩同比增长拆分：正向贡献业绩因子为规模、非息、成本、税收。

    负向贡献因子为息差、拨备。细看各因子贡献变化情况，边际对业绩贡献改善的是：1、规模增速持续走阔、对业绩正向贡献增强。2、管理效率提升、费用对业绩贡献由负转正。3、拨备计提力度减小，对业绩负向贡献减弱。4、地方债等免税资产配置力度增大，税收对利润转为正向贡献。边际贡献减弱的是：1、息差收窄、对利润同比贡献度进一步减弱。2、非息收入正向贡献度较1 季度边际减弱。

    投资建议：公司2019E、2020E PB 0.84X/0.77X；PE 6.64X/6.42X（国有行 PB 0.7X/0.64X；PE 6.01X/5.75X），建设银行管理优秀，创新能力强，各项指标优秀，近几年加大科技投入，打造一流的银行集团，我们看好其持续的竞争力，公司估值便宜、ROE 高且持续性强，是我们持续推荐的银行。

    风险提示：经济下滑超预期、公司经营不及预期。