南方航空(600029)2019年半年报点评:需求放缓 租赁准则变更拖累业绩表现

类别:公司 机构:民生证券股份有限公司 研究员:顾熹闽 日期:2019-08-29

一、事件概述

    公司2019 年上半年实现营业收入729 亿元,同比增8%;归母净利16.9 亿元,同比降21%;扣非净利14.3 亿,同比降22%。

    二、分析与判断

    收入端:经济放缓影响显现,收益品质有所下滑

    受宏观经济放缓影响,1H19 公司客运收入增速放缓至8.7%,主要因Q2 收入增速放缓至5%。其中,1H19 国内线客运收入同比增7.1%;国际及地区线则表现亮眼,同比各增13%/16%。从收益品质看,虽然737Max 已经停飞,但公司通过宽体机改造、优化资源配置和航线规划提升现有机队日利用率,带动上半年ASK 同比增10.14%,RPK 同比增10.4%,整体客座率上升0.2pct;但客公里收入受经济放缓,平均票价略降影响,同比降1.65%。

    单位扣油成本表现亮眼,租赁准则变更致财务费用高增

    1H19 公司营业成本增长7.2%,其中航油成本同比增长6.4%,主要因运力投入增加和航程拉长带来耗油量增加。扣油后公司营业成本增长7.6%,其中起降费同比增加14%,折旧费用则因租赁准则变更同比增长71%,对应飞发和经营租赁费用下降1.7%/81.5%。整体而言,公司上半年成本管控仍有提升,单位ASK 扣油成本同比下降2.3%。

    期间费用受租赁准则变更带来的影响较大,1H19 公司期间费用同比增长21%,主要因财务费用同比增长59%。其中,因租赁准则更改导致租赁负债的利息支出增加了1400 万/+123%,是导致财务费用同比大幅增长的主要原因。

    汇兑方面,上半年公司共产生汇兑损失3.12 亿元,较去年4.2 亿元的汇兑损失有所收窄,扣汇后利润总额下滑23%。截止报告期末,公司汇兑敏感性受租赁准则变更导致的美元负债增加影响,上升至人民币汇率变动1%,带来6.5 亿元的净利润增加/损失,考虑Q3 人民币汇率贬值影响,预计或将对Q3 净利润产生显著不利影响。

    油价下跌+减税降费,公司Q3 扣汇业绩弹性值得期待

    截止今年8 月,航空煤油价格同比下跌10%,假设Q3 航空煤油价格仍保持该降幅,考虑航油成本占公司成本比重约30%,我们预计Q3 公司航油成本将有10 亿左右改善,叠加减税降费带来的费用减少,剔除汇兑损溢看,公司Q3 旺季业绩弹性依然值得期待。

    三、投资建议

    公司目前是国内机队规模最大的航空公司,大兴机场开航后,公司将形成广州-北京双枢纽的运营格局,将打开过往北京市场份额较低的困境,规模优势有望进一步得到释放。考虑Q3 人民币汇率贬值加剧,我们预计公司2019-21年EPS 为0.44、0.49、0.57 元,对应PE 估值分别为15X/14X/12X。从PB 估值看,公司当前PB 约1.3X,位于近5年PB 均值-1 个标准差附近,向下空间有限,而一旦未来需求或汇率好转,向上弹性空间较大,给予“推荐”评级。

    四、风险提示:

    宏观经济持续下行;油、汇价格大幅波动。