复星医药(600196)：费用上升研发多投 新药开始收获 期待拐点

业绩简评

    8 月26 日，公司发布2019 年半年报，收入约141.73 亿元，同比约19.51%；归母约15.16 亿元，同比约-2.84%；扣非归母约11.68 亿元，同比约-2.75%。公司收入符合预期，利润略低于预期，未来有望逐季改善。

    经营分析

    工业版块逐步企稳，收入及利润整体符合预期，期待新药上市改善业绩：上半年工业版块逐步企稳，匹伐他汀、非布司他、富马酸喹硫平等品种增速较高，拉动整体药品版块；同时，小牛血清等辅助用药品种基本企稳，整体增速逐渐稳定。目前新药品种利妥昔单抗生物类似物已上市，上半年并表业绩相对较小，预计全年将为公司贡献业绩。其次，曲妥珠单抗已向CDE 提交上市申请，有望明年初上市，同时该品种申报欧洲上市申请；阿达木单抗生物类似物已申报生产，有望明年初上市销售。

    医疗服务及医疗器械版块业绩略低于预期，未来有望恢复：医疗服务版块收入约14.6 亿元，同比增速约21.56%（同口径约16.68%）；上半年利润约1.01 亿元，同比下降24.47%，预计主要是由于部分新建和新开业医院仍处在拓展期前期亏损、经营成本上升、去年同期的资产处置收益等影响所致。

    器械收入约17.97 亿元，同比约6.45%（同口径约10.1%）；上半年利润约2.3 亿元，同比下降8.78%。整体上半年预计达芬奇机器人装机进展略有放缓，下半年及明年有望逐步恢复，完成配额装机数量。

    销售费用及财务费用大幅增加，研发投入加大，创新药进展顺利：上半年财务费用约4.66 亿元，同比增速约32.56%，财务费用率同比提升约0.32%。

    预计与报告期内受平均带息债务增加 ，以及采用新租赁准则后增加使用权负债折现费用所致，有望逐步改善。销售费用约49.98 亿元，同比增速约31.39%，销售费用率同比提升约3.19 亿元，预计与公司加大创新药销售有关。上半年研发投入约13.51 亿元，占收入比例约9.5%；其中费用化研发约8.5 亿元，资本化研发投入约5.02 亿元，资本化率约37.13%。另外，药品制造版块研发投入约12.05 亿元，同比增速约13.23%。

    盈利预测及投资建议

    我们给予2019-2021 年EPS 分别为1.21/1.38/1.62 元，对应PE 估值分别23.4/20.5/17.4 倍。（19-20 预测比上次下调约27%/31%，主要原因为配股、辅助用药业绩下调、器械达芬奇业务转入直观复星等因素影响）。

    风险提示

    辅助用药目录、医保调出品种目录、带量采购等影响对业绩的风险；研发不达预期的风险；创新药上市销售不及预期的风险；财务费用下降不确定。