福耀玻璃(600660)中报点评:海外业务整合中 毛利率下降

类别:公司 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:林志轩/刘千琳/陈燕平 日期:2019-08-29

国内市场销量下滑,德国SAM 整合中,业绩略低于预期

    8 月28 日,公司披露半年报,公司上半年实现营收102.87 亿元,同比+2%;归母净利润15 亿元,同比-19.43%,扣非后归母净利润13.4 亿元,同比-26.75%;其中Q2 实现营业收入53.54 亿元,同比+0.3%,归母净利润9亿元,同比-31%,扣非后归母净利润8.24 亿,同比-33%,Q2 业绩低于预期,主要因为Q2 国内乘用车行业增速下滑超预期,德国SAM 整合中拖累公司毛利率。我们认为公司积极拓展铝饰条业务,寻找新的增长点,未来发展值得期待,公司现金流管理较好,在产业链有议价权,现金股利丰厚,预计公司19-21 年EPS 分别为1.31\1.51\1.75 元,维持“增持”评级。

    国内需求不景气,国外业务整合,Q2 毛利率同比环比均下降

    Q2,公司实现毛利率36.1%,同比-5.9pct,环比-3pct,我们认为毛利率下滑的主要原因可能为国内汽车销量下滑,产能利用率不足,浮法玻璃外售拖累毛利率,国外方面,新收购的德国SAM 公司二季度完全并表,该公司在整合中毛利率较低,拖累公司毛利率;销售费用率6.4%,同比-0.1pct;管理费用率13.3%(含研发费用),同比持平;财务费用为-1.13 亿元。公司实现经营性现金净流入13.29 亿元,应收账款及票据同比-11.1%,公司加快了应收账款回笼;存货同比+18.5%,主要因为浮法玻璃存货增加,内部需求未达预期;应付账款及票据同比-6.8%。

    美国工厂产能持续爬坡,德国SAM 整合或明年完成

    分部来看,H1 公司汽车玻璃业务实现收入92 亿元,同比-2.92%,毛利率34.47%,同比-1.23pct,主要原因是国内下游需求不足,年降压力加大。浮法玻璃业务实现收入17 亿元,同比+6%,毛利率34.6%,同比-6.5pct,主要原因是内部需求不足,浮法玻璃外供。其他业务收入7 亿元,成本7.27亿元,主要是德国SAM 业务收入,目前德国SAM 仍处于毛利润亏损状态。

    美国工厂实现营业收入19 亿元,同比+13.7%,净利润1.48 亿元,同比+16.4%,净利润率7.72%,同比+0.18pct,随着美国工厂产能逐渐爬坡,净利润率有所改善,我们预计19 年美国工厂产能有望达到380~390 万套。

    汽车玻璃龙头拓展新业务,维持“增持”评级

    我们认为由于Q2 国内汽车市场需求下滑以及海外业务整合中,福耀Q2业绩增速同比下滑。但是长期来看公司现金流管理较好,在产业链有议价权,现金股利丰厚,海外拓展积极,美国工厂扭亏为盈,未来市场空间广阔。公司积极拓展铝饰条业务,寻找新的增长点。我们预测公司19~21 年归母净利为32.85、37.85、43.93 亿元(下调21.2%、17.1%、12.1%),对应EPS 为1.31\1.51\1.75 元。同行业可比公司19 年PE17 倍,考虑到公司现金股利丰厚,拓展新业务前景可期,给予公司19 年19~20 倍PE估值,调整目标价区间至24.89~26.2 元,维持“增持”评级。

    风险提示:中美贸易冲突加剧;公司海外扩张不及预期; 原材料价格上涨