大参林(603233)：中报符合预期 二季度提速明显

业绩总结：公司2019 年上半年实现营业收入52.5 亿元，同比增长28.7%；实现归母净利润3.8 亿元，同比增长32.2%；实现扣非净利润为3.7 亿元，同比增长33.9%。

    二季度提速明显，省内外同步发展。1）从单季度来看：2019Q1/Q2 公司收入同比增速为26.8%/30.5%，扣非归母净利润同比增速分别为27.6%/40.3%，单Q2 提速明显，主要系过往开设门店步入盈利阶段；2）从销售区域来看：2019H1，华南地区门店数目达到3441 家，数量占比83.6%；华中、华东、华北地区门店数分别为413 家、220 家、40 家；广东地区收入增长22%，广西地区收入增长48.6%；3）从经营指标看：2019H1，华南地区有效月均平效为2768.7 元/平方米，华北地区有效月均平效为2723.5 元/平方米；公司会员人数达到3524 万人，销售占比达81.8%；医保资质门店占到公司直营药店总数的76.6%。

    门店开拓稳步增长，加盟业务有益补充。1）门店开拓稳步增长：截至2019H1，公司拥有门店共计4153 家，报告期内净增加门店273 家（其中Q1/Q2 分别净增129 家/144 家），其中自建门店156 家、收购门店118 家、关店40 家；2）加盟业务有益补充：报告期内，公司积极探索加盟的模式，在原来的严格管理体系下，一边开展业务，一边优化商业模式与管控体系，共开设加盟店39 家。

    期间费用控制良好，毛利率略有下滑。1）期间费用方面：三项费用率合计约29.7%，下降2.1pp，其中销售费用率为25.4%，下降1.7pp；管理费用率为4.1%，下降0.3pp；财务费用率为0.3%，略降0.1pp；2）毛利率方面：2019H1 毛利率为40%，同比下降1.7pp，主要系报告期内处方药销售同比增长31.7%，部分拉低产品毛利率；3）现金流方面：2019H1，公司经营性现金流净额为5.8亿元，同比增长253.1%，主要系经营利润增长、库存优化、采购开支控制所致。

    坚持稳健外延发展，积极参与处方外流。1）坚持稳健外延发展：公司根据“深耕华南，布局全国”的外延发展战略，通过自建加并购双管齐下的方式，在已有的广东、广西、河南、福建、江西、河北等省份加快门店网络的布局；2）积极参与处方外流：公司筹建完成了35 家DTP 专业药房，并且建立了一套完整的DTP 专业药房管理体系和一支专业的DTP 管理团队，并参与推动重点城市的处方共享平台建设，目前已经在广西、广东、河南省份，进行了多家处方共享平台试点，短期试行卓有成绩，为企业发展带来极大增量。

    盈利预测与评级。预计公司2019-2021 年归母净利润分别为6.7 亿元、8.5 亿元、10.6 亿元（鉴于Q2 增长速度提升明显，上调盈利预测，原预测为6.6/8.2/10.1亿元），对应当前282 亿元市值，PE 分别为42 倍、33 倍、26 倍，药品零售行业在处方外流、消费升级背景下景气度上升，公司作为连锁药店龙头企业深耕华南、布局全国，正处于业绩提速期，维持“增持”评级。

    风险提示：新开店速度或低于预期，新店盈利进度或低于预期。