周大生(002867)2019年半年报点评:金价上涨驱动素金业务超预期 毛利提升明显

类别:公司 机构:浙商证券股份有限公司 研究员:王鹏/李俊莹 日期:2019-08-28

报告导读

    2019 年上半年公司实现营收23.9 亿元(+12.51%),实现归母净利润4.75 亿元(+34.63%),扣非归母净利润44.26 亿元(+32.13%)。

    投资要点

    镶嵌、加盟仍为主要收入来源,受金价驱动素金业务快速增长

    收入增速略低于预期:分渠道看:加盟仍为主要收入来源,线下自营占比提升,线下自营(电商)增速最快。上半年公司线下自营/线上自营(电商)/加盟收入占比分别为27.67%/9.30%/57.94%。

    1)线下自营:收入6.61 亿元(+10.9%),略低于预测值。从数量角度,上半年自营门店净减少7 家,期末数量295,数量略低于预期(模型全年预期净增加15 家)。从单店角度,单店收入222.58 万元(+ 0.15%),符合预期,单店毛利70.26 万元(+7.7%)。从品类角度,自营中仍以素金为主,单店收入中镶嵌收入52.7 亿元占比不足30%,同比下降20.41%。

    2)线上自营(电商):收入2.22 亿元(+34.71%),略超预期,主要来自素金于镶嵌销量均超预期,全年累计销量30.86 万件。从品类角度,电商以素金为主,素金类首饰销售收入1.90 亿元(占比86%),销量25.43 万件(+31.91%),单件均价为762.35 元。镶嵌类收入2,845.87 万元(占比12%),销量2.52 万件(+62.52%),单件均价1129.31 元。

    3)线下加盟:收入13.84 亿元(+8.72%),略低于预期。从数量角度,上半年加盟门店净增加231 家,期末数量3304,扩张速度符合预期。从单店角度,单店收入43.10 万元(-12.13%),略低于预期。单店毛利16.07 万元(-5.63%)。

    从品类角度,加盟中以镶嵌类为主(-14.35%/占比80.27%)。

    分品类看:受金价上涨影响,镶嵌增速放缓,素金增长提速。2019 年上半年公司实现镶嵌首饰收入12.96 亿元(+3.55%),素金产品收入7.05 亿元(+21.39%),素金增速超预期主要由于金价上涨,使得消费者对素金需求增加超预期。上半年公司镶嵌类/素金类收入占比分别为54.23%/29.5%。

    利润端超预期:毛利率增幅明显,费用率小幅降低

    公司2019 年上半年素金毛利率为22.9%(+3.8pct)、镶嵌毛利率为27.89%(+0.63pct),带动公司综合毛利率增加3.15pct 至37.33%,毛利率增加超预期,主要由于金价上涨一方面素金产品需求增速更快,使毛利率100%的品牌使用费收入占比提升,管理服务费的收入占比也在提升,另一方面使自营黄金毛利率提升、资产减值(黄金库存价格变动)减少。1H19 期间费用率13.41%降0.47pct,主要来自销售费用率下降,其中员工薪酬费用率同比下降0.27pct,广告宣传费率下降0.43pct,检测费用率同比0.13pct。

    盈利预测及估值

    我们预计公司2019-2021 归母净利润分别为10.13/12.20/14.74 亿元,同比增长25.61%/20.53%/20.75%,对应EPS 分别为1.39/1.67/2.02 元,PE 分别为15.56/12.91/10.69,给予“增持”评级。

    风险提示 运营成本提高,钻石成本上升