长源电力(000966)：电量提升、煤价下降推升业绩 减值预期不改长期价值

事件

    长源电力发布2019 年半年报

    长源电力发布2019 年半年报，实现营业收入34.03 亿元，同比增长17.74%；归母净利润为2.55 亿元，同比增长955.17%；加权平均ROE 为6.97%，同比增长6.23 个百分点。

    简评

    发电量大增叠加煤价下降，公司火电弹性明显

    公司火电机组集中于湖北省，盈利能力受区域电力及煤炭供需形势影响较大。2019 年上半年受益于湖北省用电需求保持8.83%的高增长，叠加省内流域来水不均导致主力水电厂发电量总体下降两成，湖北省火电实现了22.5%的高增长。受益于此，公司实现发电量88.44 亿千瓦时，同比增长16.34%，推动营收增长17.74%。

    此外受益于市场煤价同比下降，湖北省电煤价格回落明显，公司上半年入炉标煤价格为747 元/吨，同比下降32.42 元/吨。我们测算煤价下降、电量提升分别为公司贡献营业利润增长为8900 万元、2 亿元，公司火电业务弹性十分明显。

    装机检修影响发电出力，后续电量有望持稳

    19Q1、Q2 公司发电增速分别为23.1%和6.88%，同期湖北省火电发电增速为21.2%和19.9%，二季度公司发电量增速与湖北火电发电增速偏离较大。我们推断主要系荆门电厂装机检修周期的影响，导致公司发电出力不及预期。目前荆门电厂已正常复产，公司后续发电产能有望保持稳定。6 月湖北来水较好，当月省内火电发电增速仅为1.7%，引发市场对于公司后续发电量下滑的担忧。但从8 月份清江来水数据来看，水布垭相关指标与去年同期基本持平，目前湖北省内水电尚未出现发电量和来水大幅改善的情况。考虑到湖北省用电增速虽有所下滑但仍有望保持稳定增长，我们预期公司下半年发电量有望持稳，不会大幅下滑。

    河南煤业破产可能带来非经常性损失，不改公司长期价值

    公司持股75%的子公司河南煤业因资不抵债，目前法院已受理公司提出的破产申请。此事项预计将带来非经常性损失，减少公司归母净利润不超过0.78 亿元。我们认为公司此前已针对河南煤业相关事项做了充分的坏账计提和减值准备，此次非经常性损失影响相对有限，不改变公司长期价值。

    看好蒙华铁路投产带来的业绩弹性，维持长源电力“买入”评级

    当前蒙华铁路全线铺轨完成，工程进展顺利，有望于10 月份全线通车投产。蒙华铁路投运后将大幅降低“三西”至华中的煤炭运输成本，有望缓解湖北煤炭供给紧张的局面，为长源电力带来较大业绩弹性。考虑下半年公司发电量有望持稳，叠加资产减值因素后，我们预计公司2019 年-2021 年营业收入分别为72.03 亿元、68.83 亿元、69.47 亿元，归母净利润分别为5.06 亿元、8.39 亿元、8.79 亿元，对应EPS 分别为0.46、0.76 和0.79 元，维持“买入”评级。