中直股份(600038)：上半年业绩增长超预期 公司向上发展空间打开

1.事件

    公司上半年实现营业收入69 亿元，同比增长28.75%；归母净利润2.41 亿元，同比增长35.50%，基本EPS 为0.41 元。

    2.我们的分析与判断

    （一）业绩增长超预期，收入和利润齐头并进

    公司2019H1 收入端增长28.75%，主要得益于航空产品交付的增加，当期同比大幅增长29.31%,其它业务基本平稳。

    公司2019H1 归母净利润增长35.5%，略超预期。虽然公司业务综合毛利率水平有所下滑（-1.36pct），但公司期间费用率也在同比下滑（-1.33pct），再叠加其它因素影响，公司净利率同比提升0.18pct，约为3.41%。ROE 水平提升0.64pct 至3.07%。

    分部门来看，公司四分部中哈尔滨分部和景德镇分部收入占公司总收入的97%。报告期内哈尔滨分部对外交易收入18.97 亿，同比增长99.89%，对公司总收入增长的贡献率约为61.52%，新机型放量影响显著。该分部期间费用率约为9.12%，以利润总额为口径的利润率为3.17%，同比增加0.45pct，盈利能力有所增加；景德镇分部对外交易收入48.02 亿，同比增长11.44%，对公司总收入增长的贡献率约为31.99%，期间费用率约为4.54%，以利润总额为口径的利润率为4.93%，同比增加0.35pct，盈利能力也有所增加。

    展望全年，我们认为随着我国新型通用直升机逐步进入量产阶段，航空产品收入持续增长可期，业绩较快增长有望持续。

    （二）公司未来有望受益于通航产业大发展

    国务院《关于促进民航业发展的若干意见》，明确了我国未来将大力发展通用航空产业，通用航空市场的投资热已经在多个城市悄然兴起。

    目前，我国正值社会转型期，事故灾难、公共卫生、社会公共安全等突发事件时有发生，但我国航空应急救援体系尚处于初建阶段，与发达国家相比差距较大。以德国为例，德国目前配有53 个直升机救援站，境内每50 千米就建有一个直升机起降点，保证直升机在5-10 分钟内达到任何出现救援需求的地方。而作为航空应急救援的主力装备，目前我国可用于应急救援任务的直升机数量极少，航空应急救援体系建设对直升机的需求十分迫切。

    公司作为我国直升机研发制造基地，具备自主研制和批量生产多品种、多系列、多型号直升机的能力。公司已经形成了“生产一代、研制一代、预研一代、探索一代”的产品研发格局，现有核心产品包括直8、直9、直11、AC311、AC312、AC313 等系列直升机，以及运12 系列轻型多用途飞机，基本形成了“一机多型、系列发展”的良好格局。未来，公司有望受益于国内通航产业大发展。

    （三）军工龙头ETF 短期交易影响有限

    7 月16 日，公司股东哈飞集团将持有的17,684,300 公司股份换购市值对应的富国军工龙头ETF 基金份额，并承诺自ETF 成立后180 天内不减持该份额。本次富国基金认购价格为40.67元，认购市值约为7.19 亿元。为较好的追踪军工龙头指数，基金可能会卖出部分公司股票。

    考虑到基金7 月24 日成立之后较长的建仓期，我们认为短期交易因素对股价冲击影响有限。

    （四）资产证券化提升预期犹存，公司将受益

    公司第三大股东港股公司中航科工去年10 月份公告拟收购中航直升机有限责任公司100%股权，迈出直升机业务整体上市第一步。公司作为A 股上市公司，未来有望受益于直升机业务的整体上市。

    3.投资建议

    预计公司2019 年至2021 年归母净利分别为6.40亿、7.88 亿和9.68 亿，EPS 为1.09 元、1.34 元和1.64 元，当前股价对应PE 为44x、35x 和29x。

    参照行业可比公司，公司估值优势较为明显，且作为国内直升机产业龙头，公司估值水平应给予适当溢价。受益于国内通用直升机放量和通航产业发展，公司中长期发展前景可期，维持“推荐”评级。

    风险提示：产能不足和通航市场发展缓慢的风险。