深度*公司*志邦家居(603801)：全屋定制和工程业务增长较快 业绩环比提速

　　公司披露2019 年半年度报告：报告期内，公司实现营收11.5 亿元，同比+10.2%；归母净利润1.1 亿元，同比+16.1%；归母扣非净利润9,916.3 万元，同比+18.3%。其中，19Q2 实现营收7.3 亿元，同比+13.3%；归母净利润7,853.8 万元，同比+21.4%；归母扣非净利润7,445.3 万元，同比+29.4%。

    　　支撑评级的要点

    　　全屋定制业务持续高增长。报告期内，公司营收同比增长10.2%，其中19Q2 营收同比增长13.3%，环比提升。公司年初签约周杰伦为代言人，通过线上传播实现广告曝光近5 千万次，抖音挑战赛总播放量近4 千万次，塑造品牌年轻时尚化形象，强化品牌辨识度，助橱柜、全屋定制业务营收分别同比-1.2%、+73.9%，占比分别-8.6pct、+8.2pct 至74.4%、22.5%。

    　　报告期内，公司持续进行渠道拓展，橱柜、衣柜、木门经销商专卖店分别净增58/154/30 家至1,545/880/147（包括木门融合店124 家），较2018年增长3.9%/21.2%/25.6%，助经销渠道营收同比增长4.6%至7.7 亿元，自营渠道营收增速0.4%。

    　　大宗渠道增长领跑，国际化进展顺利。公司大力开发优质大宗客户，并通过阿米巴经营导入提升项目管理水平，经历了客户调整之后，19H1 大宗渠道重回增长，营收同比+24.4%，占比+2.2%至19.0%。公司与澳洲 IJF的股权合作模式成功推动澳洲业务发展，美洲市场项目组推进顺利，拟建立子公司实现仓库展厅属地化配套，国际化进程加快助出口业务营收同比+60.8%，占总营收比例+1.8pct 至5.8%。

    　　盈利水平稳步提升。全屋定制规模效应加强助公司19H1/19Q2 毛利率分别同比+1.0pct/+1.0pct 至37.5%/37.3%，但大宗业务高增长使工程服务费增加，签约新代言人使广告投入加大，叠加汇兑收益及利息收入影响，公司销售/管理/研发/财务费用率19H1 分别+1.1pct/-0.1pct/-1.0pct/+0.2pct，19Q2分别+0.2pct/-0.7pct/-1.4pct/+0.4pct，最终19H1/19Q2 净利率同比+0.5pct/+0.7pct至9.6%/10.7%， 盈利能力保持平稳增加。

    　　估值

    　　公司全屋定制业务保持高增长，各渠道稳步拓展，大宗业务增长迅速，维持预计公司2019-2021 年EPS 为1.42/1.67/1.96 元， 同比增长16.2%/17.2%/18.0%，对应当前股价PE14X，看好下半年需求回升带来的增速提升，提升至买入评级。

    　　评级面临的主要风险

    　　市场竞争加剧；地产政策持续紧缩。