安科生物(300009)：业绩增速重回正轨 生长激素水针上市有望带来增量

投资要点

    事件：公司发布2019 年半年度报告，上半年实现营业收入7.63 亿元，同比增长21.71%；归母净利润1.47 亿元，同比增长13.15%；扣非净利润1.42 亿元，同比增长16.69%。

    GMP 认证影响已过，业绩恢复稳健增长：从收入端来看，2019H1 占比最大的两个业务板块——生物制品和中成药收入分别为4.00 亿元和2.36 亿元，同比增长16.25%和32.36%，是营业收入增长的主要动力。从费用端来看，2019H1 销售费用率为42.06%，同比下降1.51 个百分点；管理费用率（不含研发费用）为6.80%，同比小幅下降0.44 个百分点；财务费用率为0.24%，同比小幅增长0.06 个百分点；研发费用率为7.10%，同比增加2.42 个百分点，变动幅度较大，主要与公司开展新的研发项目以及原有研发项目进度不断推进导致的研发投入增加有关，符合公司的长期发展战略。分季度来看，2019Q1 和Q2 扣非净利润分别为0.65 亿元和0.78亿元，同比分别增长11.74%和21.15%。导致2019Q1 扣非净利润增速明显放缓的主要原因是GMP 再认证影响了公司的生产，随着再认证工作的结束，2019Q2起公司的业绩已逐步回归正常的增长水平。

    生长激素水针上市或带来增量：随着医生和家长对生长激素接受程度的提高以及居民可支配收入水平的上升，近两年生长激素市场规模快速增长。目前国内生产激素市场主要被金赛药业（长春高新子公司）、安科生物和联合赛尔3 家公司占据。根据样本医院的统计数据，2018 年三家公司市占率合计达到95%以上，其中金赛药业市场份额遥遥领先，高达72.09%，安科生物为16.62%，位列第二。造成金赛药业市场份额显著高于其他公司的主要原因是产品类型全面，涵盖了生长激素粉针、水针以及长效生长激素3 种类型，医生和家长可选择的范围较广。安科生物的生长激素水针于2019 年6 月正式获批，而此前仅有生长激素粉针1 种类型，与金赛药业相比产品管线较为薄弱。水针的上市将补上公司产品剂型的短板，2019Q3正式销售以后将逐步贡献收入，2020 年起有望放量。随着未来新规格和新包装水针的开发，公司与金赛药业的差距会继续缩小。此外，公司的长效生长激素也已处于III 期临床阶段，有望于2021 年获批，上市以后将进一步增强公司的产品竞争力，扩大市场份额，保障业绩增长。

    短、中、长期产品布局合理，成长可期：除了成长性较好的生长激素系列产品以外，公司的法医检测业务板块近两年快速发展，在公安系统中取得了良好的口碑，在国内亦处于领先地位。同时，公司抓住与Verogen 合作的机会，积极探索二代测序技术在法医检测中的应用，未来或实现产品的升级。在保障中短期业绩增长的前提下，公司全面布局精准医疗，涉及细胞治疗、单抗药物、溶瘤病毒、液体活检等行业前沿领域，以实现长期的可持续发展。目前HER2 单抗已处于III 期临床阶段，有望于2020 年获批上市；子公司博生吉安科用于血液肿瘤治疗的CD19-CAR-T 的临床试验申请处于审评阶段，同时也在开展其他类型的细胞治疗研究。待该业务板块取得突破以后，公司业务有望实现转型升级，再次产生蜕变。

    投资建议：我们预测公司2019 年至2021 年归母净利润分别为3.44、4.77 和6.01亿元，同比增长30.7%、38.6%和26.1%，每股收益分别为0.33、0.45 和0.57 元，对应2019 至2021 年PE 分别为48.5 倍、35.0 倍和27.8 倍。基于（1）生产激素新产品上市对公司业绩增长的推动（2）法医检测业务的高成长性（3）精准医疗业务研发管线储备丰富，我们给予公司增持-A 评级。

    风险提示：生产激素水针销售不达预期，政策风险，研发风险。