南方航空(600029)2019年中报点评:业绩下滑21% 准则变化对当期成本费用影响较大 持续看好公司未来广州-北京双枢纽发展

类别:公司 机构:华创证券有限责任公司 研究员:吴一凡/刘阳 日期:2019-08-28

公司公告2019 年中报:业绩同比下滑21%。1)报告期内实现营业收入729亿元,同比增长8%;归母净利16.9 亿元,同比下滑21%,扣非扣汇利润同比下滑22%。分季度看:Q1 收入增速10.4%,Q2 为5.5%,Q1 扣汇利润总额22.6 亿,Q2 为4.5 亿,同比分别为下滑4%及62%。2)汇兑:上半年汇率贬值0.2%,其中Q1 升值1.9%,Q2 贬值2.1%,去年同期为贬值1.3%,但因经租并表放大汇率敏感性,上半年公司汇兑损失3.1 亿,18H1 为4.2 亿,其中19Q2 汇兑损失18.2 亿,导致Q2 利润为亏损9.6 亿(18Q2 为亏损4.1 亿)。敏感性:公司美元负债777 亿人民币,同比翻倍,人民币对美元波动1%,影响净利5.17 亿,去年同期为3.26 亿元。

    座公里收益同比小幅下降1.3%。公司ASK 同比增长10.1%,RPK 同比增长10.4%,客座率82.6%,同比提升0.2 个百分点,但客公里收益同比下降1.65%,其中国内下降1.52%,国际下降0.79%。整体座收下降1.3%,我们测算Q2 座收下降2%,Q1 为下降0.8%。票价下行一方面因行业旅客增速受到宏观经济影响,另一方面成本端的下降也使得航空公司定价策略有所保留。

    座公里扣油成本同比降低1.6%,其中Q2 下降2.9%。1)航油:上半年国内综采成本均价4912 元/吨,同比下降1.9%,公司燃油成本206 亿元,同比增6.4%,单位ASK 燃油成本下降3%,超过油价跌幅,意味着单位油耗有所下降。2)单位座公里扣油成本同比下降1.6%,降幅略超座公里收益。分细项看,单位职工薪酬降幅6.5%、其他项目降幅6%,上涨的主要为单位起降(2.6%)。3)费用端,公司销售费用率4.6%,降低0.4pct,管理费用微增0.2pct 至2.3%,扣汇财务费用因新准则调整同比提升1.6pct 至4%。

    新会计准则影响:资产负债率略有提升,对当年成本费用影响较为明显。2019年1 月起执行新会计准则,对公司报表影响:1)资产负债表:非流动资产增加使用权资产1406 亿,负债端增加1067 亿租赁负债,资产负债率上升约3个百分点至74.8%。2)成本费用端:经租并表导致折旧增加46.3 亿,经营租赁费用减少32.4 亿,还导致租赁负债增加利息支出13.99 亿,三项合计成本费用为增加28.01 亿,同比增长24%,远超过公司总成本7%的增速,单位ASK三项成本增长12.6%。但该部分,尤其是利息费用支出相较此前直线法会出现前高后低情况。

    投资建议:1)南航集团获得地方政府(广东省、广州市以及深圳市)确认的投资主体合计增资300 亿,持有31%股份,央企与地方创新性合作样本,预计将使得南航在粤港澳机场群格局重塑中发挥更有效的作用,同时公司未来将占据北京大兴机场40%的份额,成为大兴第一大基地航空,有助于公司拓展高收益市场。2)考虑人民币已贬值至7.15,超出此前6.9 的预期,我们下调2019年盈利预测至57.9 亿,预计2020-21 年利润为90.7 及121 亿(原预测为89 亿、115 及147 亿,对应19-20 年PE 为14、9、7 倍。3)三季度起民航发展基金减半,航油价格同比降低超10%,成本端的利好料将推动主业上行。公司当前PB1.3 倍,处于相对低位,逐步具备配置价值。维持“强推”评级。

    风险提示:油价大幅上涨,汇率大幅贬值,经济大幅下行。