志邦家居(603801):全屋定制实现高增速 但橱柜业务增长有压力

类别:公司 机构:国金证券股份有限公司 研究员:袁艺博 日期:2019-08-28

业绩简评

    8 月27 日公司披露中报,上半年分别实现营收/归母净利润11.49 亿元/1.1亿元,同比分别增长10.24%/16.13%,全面摊薄EPS0.50 元,符合预期。

    经营分析

    外销高速增长,内销个位数增长。公司通过与澳洲 IJF 股权合作模式,推进澳洲业务发展,同时美洲市场项目组也在持续推进。上半年,公司出口业务收入6453.35 万元,同比增长60.85%。公司内销收入为10.48 亿元,同比增长7.73%。其中,零售渠道收入8.37 亿元(同比+4.2%),大宗渠道收入2.11 亿元(同比+24.41%)。零售渠道拆分来看,上半年经销渠道收入7.72 亿元,同比有相对稳健的增长为4.61%。但直营渠道收入体量基本与去年同期相当,小幅下滑0.36%。

    开店驱动全屋定制收入实现高速增长,木门销售体系逐步建立。去年开始公司推进衣柜业务模式升级,从单个空间定制迈向全屋空间定制。目前来看,公司全屋定制业务渠道拓展顺利,上半年共有经销商732 家,门店880 家(同比+73.91%)。上半年,公司全屋定制业务收入2.58 亿元,同比增长73.87%,预计其中大宗收入约4000 万元,剔除后预计公司全屋定制零售收入增速约为40%左右。综合来看,开店为上半年公司全屋定制业务实现高速增长的核心驱动。木门作为公司全屋定制的重要板块,上半年 9 个套系 18款单品开发包装推广上市。同时,木门终端销售体系也逐步成型,半年经销商达到120 家,开设门店总数147 家,其中融合店124 家。

    橱柜业务收入端增长压力较大。公司橱柜业务半年度收入8.55 亿元,同比下滑1.17%。若剔除橱柜1.62 亿元的大宗收入和5128 万元的出口收入,则纯内销收入预计至少下滑5%。从同店角度来看,若以上半年橱柜总门店数初步测算,公司单店收入预计下滑11%以上。再结合公司橱柜门店总数同比增长11.55%测算,预计内销橱柜单店收入可能下滑超过15%。

    盈利预测与投资建议

    公司是国内整体橱柜行业的领先品牌,正推进“大定制”发展战略。公司今年5 月15 日实施每10 股派8.6 元(含税),每10 股转增4 股的分红送转方案,导致总股份增加至2.23 亿股,摊薄后公司2019-2021 年完全EPS 分别为1.45/1.74/2.11 元(三年CAGR20.48%,前值为2.04/2.46/2.98 元),对应PE 分别为14/12/10 倍,维持公司“买入”评级。

    风险因素

    地产业宏观调控变动风险;人工成本上涨风险;单店收入大幅下滑的风险。