古井贡酒(000596)2019年半年报点评：产品结构发力次高端 去库存为中秋备战打下基础

事件：古井贡2019 年上半年实现营业收入59.88 亿元，同比增长25.19%；归属于上市公司股东的净利润为12.48 亿元，同比增长39.88%；毛利率及净利率分别为76.72%、21.29%，较去年同期分别增长-1.48、2.15 个百分点；经营性现金净流量净额10.42 亿元，比上年同期增长55.73%；二季度实现收入23.20亿元，同比增长4.34%，实现归母净利润4.65 亿元，同比增长49.33%。

    点评

    淡季去库存使得收入增速低于预期，销售费用率下降提振净利润。2019H1公司业绩整体稳健增长，古井收入54.12 亿元，同比增长27.45%；黄鹤楼收入4.58 亿元，同比增长6.63%；预计古8 及以上产品增速超55%，公司自2018年起深度聚焦次高端产品，目前公司品牌战略效果初显。此外，2019Q2 收入增速仅为4.34%，主要原因为今年淡季全面去库存叠加去年基数较高，2019H1预收为5.17 亿元，同比下降35.62%，公司库存已降至历史低位为中秋备战打下了良好基础。二季度净利润增速超出预期主要原因为销售费用率大幅下降。

    成本提升拉低毛利率，费用控制合理推动净利率增长。2019H1 公司毛利率下降1.48 个百分点，主要原因为包装升级、人工成本增加导致成本提升。受益于费用控制合理，净利率同比增长2.15 个百分点，具体来看，销售费用率、管理费用率分别为30.74%、5.29%，较去年同期下降2.65、0.57 个百分点。现金流方面，2019H1 公司经营活动产生的现金流量净额为10.42 亿元，同比提升55.73%，主要原因为销售回款增加所致。

    维持公司“增持”评级

    我们预计公司2019-2021 年营业收入分别为109.41、135.99、162.95 亿元；归属母公司股东的净利润分别为22.18、28.83、36.84 亿元；对应2019-2021 年EPS 分别为4.40、5.73、7.32 元/股。我们认为受益于公司产品升级带动盈利能力增长、规模效应推动费用率降低、泛区域布局加速，公司业绩将提升，给予公司增持评级。

    风险提示：宏观经济下行风险、食品安全风险、渠道动销情况不及预期