健帆生物(300529)：健帆生物肾科产品放量拉动内生强劲增长 扣非业绩增长超预期

事件：公司发布2019 年半年度报告。公司19 年上半年营收6.59 亿元，同比增长44.39%；实现归母净利润3.06 亿元，同比增长45.63%；实现扣非归母净利润2.7 亿元，同比增长53.62%。单季度来看，公司实现营业收入3.64 亿元，同比增长45.6%；实现归母净利润1.76 亿元，同比增长46.85%；实现扣非归母净利润1.5 亿元，同比增长55.23%。内生增长靓丽，扣非增长超越市场预期，主要得益于公司持续大力度进行市场拓展与渠道建设，权威学术成果对产品推广的有利影响不断显现。

    肾科继续保持高速增长，在系列RCT 试验成果的推动下有望不断释放业绩。报告期内，公司主导产品HA130 血液灌流器实现销售收入 4.4亿元，同比增长50.78%。2019 年4 月，公司第二次关于肾病的多中心RCT 临床试验结果发布，结果证明公司血液灌流器能够显著降低血透患者全因死亡率。本次试验由上海交通大学医学院附属新华医院蒋更如教授发起，试验主题是“HA130 血液灌流器联合血液透析治疗对维持性血透患者生存率影响的多中心、开放、随机、平行对照研究”，共入组超过1300 名患者，参研中心多达30 家，历时5 年，试验规模与权威性均已达到业内顶级水准。随着学术成果写入指南规范，公司肾病灌流器有望：（1）医保报销范围和比例进一步提高（目前仅有部分地区将血灌列入门诊特病，且报销次数和比例均低于透析），患者治疗频次逐步拉升至2-3 次灌流/月；（2）持续替代高通量透析市场份额。

    肝病实现稳定增长，一市一中心合作医院数量不断增加。本报告期，公司主要肝病产品BS330 血液灌流器销售收入2,929 万元，同比增长38.2%，其中 “一市一中心”医院的肝病产品BS330 血液灌流器销售收入约为1,349 万元，同比增长100.4%，得益于公司肝病领域团队及时下沉到“一市一中心”项目推广、普及DPMAS 技术。由全国疑难及重症肝病攻关协作组牵头，中华医学会肝病学分会重肝与人工肝学组、首都医科大学附属北京佑安医院实施，健帆生物支持的全国人工肝“一市一中心”项目目前已有101 家医院加入，2019 年上半年有33家新加入的医院。该项目目的为普及人工肝技术、规范操作流程、推动人工肝技术发展、推动人工肝领域创新型研究，从而搭建全国人工肝临床应用基地网络，为公司DPMAS 技术的推广及普及奠定了坚实的基础。

    海外市场成长迅速，有望成为公司新的增长点。公司积极拓展海外市场，目前公司完成了对41 个国家的销售，海外销售收入同比增长78.50%。公司产品继2018 年在越南、伊朗、土耳其纳入医保之后，2019上半年又新增纳入德国、泰国、拉脱维亚医保。同时，公司注重海外的学术推广，公司成功举办了第一届健帆血液吸附国际高峰论坛，这是首次以中国原研原创的血液吸附技术为研讨核心的国际性高峰论坛，吸引了包括中国工程院院士陈香美，意大利维琴察San Bortolo 医院维琴察国际肾病研究院院长及创始人Claudio Ronco 教授等来自14个国家的泰斗级专家，进一步推动了公司产品在全球范围内的知名度和认可度。目前公司已聘请了Ronco 教授作为海外推广顾问，健帆生物也是Ronco 教授在国内唯一担任顾问的公司。

    公司其他高层次临床试验已经在开展或筹备当中。公司目前还有一项关于败血症适应症的RCT 临床试验在Clinical Trails 官网登记注册，即健帆CA330 血液吸附装置清除败血症患者IL-6 的疗效及安全性研究的RCT 临床试验。该临床试验由中山大学医学院教授、中国重症医学领域权威管向东先生领导。上述临床试验的布局，将进一步强化公司在血液净化领域领导者的地位（调研显示，目前国内的竞争对手皆无法承担全国大范围的多中心临床试验费用）。此外，根据公司投资者关系及交流纪要，由李兰娟院士牵头的肝病DPMAS 多中心RCT 研究也已在规划中。

    公司与众惠保险推出爱多多肾病相互保险计划，为肾病支付端注入新鲜血液。本月，公司与众惠保险面向1.3 亿慢性肾病患者联合推出“爱多多肾病关爱互助计划”，以健康管理+专病保险的创造性组合，为慢性肾脏病人群（CKD）提供全方位保障。该互助项目包含了全国首款面向慢性肾脏病患者可带病投保的相互保险产品，有利于公司充分利用在肾病领域的专业优势，结合保险项目和慢病健康管理项目，实现消费者支付闭环，进一步优化支付端，提高肾病病人的支付能力，在利好产品销售的同时，推动消费者、医保与公司的多方共赢。

    投资建议：我们预计公司2019 年-2021 年的收入增速分别为44.2%、35.5%、31.6%，净利润增速分别为45.1%、35.0%、31.3%，成长性突出，同时考虑到公司良好的现金流和ROE 水平，给予买入-A 的投资评级，6 个月目标价为83.52 元，相当于2019 年60 倍动态市盈率。

    风险提示：新适应症拓展进度低于预期；肾科、肝病产品进一步放量低于预期。