安徽合力(600761)半年报点评：H1内销市占率保持第一 Q2毛利率改善 静候行业触底回升

安徽合力发布2019 年半年报，收入50.14 亿，同比-1.38%，归母净利润3.5亿，同比-0.50%，扣非归母净利润2.99 亿，同比-5.54%，经营性净现金流2.3 亿，同比+46.23%，加权平均ROE 为7.36%，同比+0.06pct。

    Q2 毛利率提升明显，现金流表现亮眼：公司Q2 收入25.29 亿，同比-9.62%，归母净利润2.09 亿，同比-1.43%，其中Q2 毛利率23.08%，同比+3.12pct，环比+2.55pct，预计主要原因是原材料成本压力缓解以及公司的技改投资效果显现。与此同时，2019H1 公司经营性净现金流2.3 亿，同比+46.23%，销售商品、提供劳务收到的现金为39.97 亿，占当期营业收入的比例为79.72%，同比+3.69pct。

    制造业投资筑底+贸易摩擦导致行业需求回撤，合力叉车市占率逆势提升：

    根据工程机械协会工业车辆分会数据统计，2019H1 叉车行业销量30.66 万台，同比微降0.31%，其中内销23.50 万台，同比+3.11%，出口7.16 万台，同比-10.09%，为近三年首次出现负增长，预计主要原因是国内制造业投资较为低迷、贸易摩擦加剧出口不确定性，从而导致部分企业投资和采购意愿下降。然而同期公司叉车内销同比+5.94%，出口同比+23.36%，均高于行业销量，“合力”品牌国内市占率升至27.19%，继续保持国内第一。

    研发费用高增长导致H1 费用率有所提升，少数股东权益同比有所增加：

    2019H1 公司销售费用率、管理费用率和研发费用率分别为4.52%、3.17%和5.09%，分别同比+0.31pct、+0.22pct 和+1.93pct，销售费用率增长的主要原因是公司品牌宣传以及薪酬福利费用同比增加，研发费用率大幅增长的主要原因是材料费用大幅增加。公司近三年研发费用率平均水平为4%左右，而2019H1 达到了5%以上，预计下半年有望向平均水平回归。2019H1公司少数股东权益0.58 亿，同比+9.67%，其中Q1 为0.27 亿，同比+104.76%，Q2 为0.31 亿，同比-21.47%。

    从重大投资看发展战略，智能化、电动化、国际化为重点布局方向：公司非股权投资中金额较大的项目包括工业车辆传动系统及整机离散型智能制造项目、叉车高精密液压铸件制造项目、宝鸡渭滨新能源车辆及智能化提升项目，投资金额分别为2.1 亿、1.1 亿和0.52 亿，目前分别累计投入1.26亿、0.66 亿和124 万，智能化和电动化持续推进。与此同时，2019H1 泰国“合力东南亚”中心正式投入运营，“一带一路”沿线国家和地区开拓力度持续加强，合资公司采埃孚合力上半年扭亏为盈，实现净利润128.6 万元，国际化战略效果开始逐步显现。

    盈利预测与投资评级：综合考虑公司半年报业绩以及叉车行业销量，预计2019-2021 年归母净利润分别为6.25 亿（前值7 亿）、7 亿（前值8 亿）和7.6 亿（前值9 亿），对应2019 年PE 为10.5 倍，维持“增持”评级！

    风险提示：原材料价格波动、行业竞争加剧、制造业复苏不及预期等。