劲嘉股份(002191)2019年中报点评：利润增长稳健 拓展彩盒新客户

投资要点：

    公司公告2019 年中报：实现收入18.65 亿元，同比增长15.9%；实现归母净利4.65亿元，同比增长22.6%；扣非归母净利润同比增长25.2%，符合预期；经营性现金流量净额同比下降16.8%。其中19Q2 单季实现收入8.55 亿元，同比增长7.5%，归母净利2.06 亿元，同比增长23.7%。预计19Q1-3 归母净利润同比增长区间约20%-30%，预计19Q3 净利润同比增速约14%-46.8%。19H1 投资收益共4938 万元，其中申仁贡献约870 万元，仁彩223 万元，重庆宏声+宏劲2595 万元。

    传统烟标：上半年行业增速回落，公司收入仍较稳健，19H1 同比增长6.55%。2019 年1-6 月烟酒零售额同比下滑1.7%，公司在行业负增长情况下仍然保持稳健增长。公司有望继续凭借新品中标，继续跑赢行业增速，实现份额逆势提升（新品卷烟保持双位数增长，公司在细支烟市占率约20%）。烟标盈利能力稳定，同比微降0.3pct。

    精品彩盒：凭借设计+自动化水平提升，彩盒收入翻倍增长中。19H1 彩盒营收同比增长80.64%，19Q2 单季增速37.1%，有所放缓。公司在原有烟标领域优势基础上，凭借积累的设计、生产管理经验，大力推进产品转型升级，精品烟及名酒包装领域拓展成效显著。

    精品烟盒增速有所放缓；酒包延续翻倍增长态势，洋河、劲酒、五粮液、江小白等客户也逐渐起量，随着茅台和五粮液两大客户的确定，未来其他新老客户还有望继续放量。另外3C 包装方面，公司也成功开拓包括灵犀，氪墨，特维普，魔笛等新型烟草品牌，取得了中诺，海派等手机品牌的供应商资格。盈利方面，随着公司产能爬坡，产能效率不断提升，19H1 彩盒毛利率约32.7%，对比2018 年末提升9.2pct，未来毛利率仍有提升空间。公司通过精品烟盒的生产经验，自主研发改造设备数十台，也申请相应技术专利，预期自动化水平提升将持续为公司构建护城河优势。报告期内新获得专利授权52 项，其中发明专利5 项。

    新型烟草：行业标准有望落地，推进电子烟产业整合，利好具备较强技术和产品实力的龙头公司。根据欧睿国际统计，2018 年新型烟草制品的消费者已超过4000 万人，对应销售额247 亿美元，yoy45.8%，其中烟油式电子烟145.2 亿美元，yoy27%；加热不燃烧电子烟102 亿美元，同比增长约1 倍，新型烟草行业正处于高速放量阶段。目前我国仅将加热不燃烧烟弹（含烟草）等产品纳入传统烟草专卖规管范围，而烟油式电子烟的相关法规尚处于空白状态，导致行业中存在产品不规范等问题。7 月22 日卫健委提出：正会同有关部门进行电子烟监管的研究，计划通过立法监管电子烟。会上所说证实了电子烟相关法规正在推进中，行业标准有望促使新型烟草步入规范化发展。公司与小米生态链企业成立的合资公司因味科技，已率先推出Foogo K 面市，有望迎来放量；公司与云南中烟成立合资公司嘉玉科技，将深化发展新型烟草领域，卡位优势显著。除为云南、贵州、河南、广西中烟和上海烟草提供烟具研发服务的同时，目前已为FOOGO（福狗）、WEBACCO（微拜）、GIPPRO（龙舞）、LUMIA 等品牌提供研发、代工服务。

    期待电子烟法规+标准落地，利好具备中烟资源的劲嘉，卡位优势显著。公司以强大的设计、自动化水平和智能包装等优势，牵手两大白酒龙头，树立酒包行业标杆效应！公司把握烟草行业结构升级，抓住细支烟等新品类机遇，逆势实现份额提升；携手茅台+五粮液强势进军酒包领域；新型烟草政策落地，有望将迎来放量机会；纵向延伸包装产业链，由制造向服务转型，提升价值链，设计能力与新技术凸显竞争优势。公司此前已累计回购并注销2996.39 万股，占总股本2.0%。我们维持2019-2021 年EPS 为0.63 元、0.75 元和0.93 元的盈利预测，同比增长27%/20%/23%，目前股价（11.26 元）对应2019-2021 年PE 分别为18 倍、15 倍和12 倍，公司下游业务稳定且兼具成长性，新型烟草业务提升估值，维持买入！