山西汾酒(600809):稳步推进全国化扩张 全年收入有望保持较快增长

类别:公司 机构:广发证券股份有限公司 研究员:王永锋/王文丹 日期:2019-08-27

全国化扩张推动收入保持较快增长,提价及增值税率下调提升

    公司毛利率公司公告19H1 收入63.77 亿元,同比增长22.30%,19Q2 收入23.2 亿元,同比增长26.3%。收入较快增长得益于渠道扩张:1)19H1 汾酒系列收入56.34 亿元(备注:公司报表重新划分产品种类,暂无同比增速数据)。19H1配制酒2 亿元,同比增长33%。系列酒4.81 亿元。2)19H1 省内收入31.49亿元,同比增长9.69%;省外收入31.67 亿元,同比增长48.8%。19H1 预收款同比增长80.56%,说明下游需求旺盛,经销商进货积极性高。

    19H1 归母净利润11.90 亿元,同比增长26.28%,19Q2 归母净利润3.13亿元,同比增长37.96%。利润增速高于收入增速主要因毛利率提升和营业税金及附加占比下降。19H1 公司毛利率上升2.18pct 至71.46%,主要因产品提价和二季度开始的增值税率下调。19H1 期间费用率同比上升4.04pct,其中销售费用率同比上升3.32pct 至21.57%,我们认为加大费用投放有利于提升品牌力和拓展渠道。营业税金及附加占比收入同比下降2.42pct 至16.3%。

    19 年公司继续落实改革措施,收入有望保持较快增长

    根据股权激励的要求,19 年收入目标增长23%。我们认为随着公司改革继续深化进一步释放红利,大概率完成股权激励目标。我们认为公司仍处在全国化扩张之中,费用率下降幅度有限,但提价和增值税率下调将提升毛利率。

    盈利预测

    我们预计19-21 年公司收入分别为115.72/133.98/152.49 亿元,同比增长23.34%/15.78%/13.81%,归母净利润分别为18.42/21.63/25.06 亿元,同比增长25.56%/17.44%/15.88%,EPS 分别为2.11/2.48/2.88 元/股,按最新收盘价对应PE 为33/28/24 倍。白酒申万指数近2 年PE(TTM)维持在30 倍左右,考虑到公司品牌底蕴深厚,业绩增长稳定性高,我们给予2020 年近30 倍PE,合理价值72 元/股,维持买入评级。

    风险提示:消费升级低于预期,结构升级不及预期,食品安全风险。